凯发一触即发◈◈◈ღ！凯发天生赢家一触即发官网◈◈◈ღ，一触即发◈◈◈ღ，凯发官网入口首页◈◈◈ღ。凯发k8官方◈◈◈ღ，智能制造◈◈◈ღ，凯发k8k8凯发官网入口◈◈◈ღ。新能源出表影响收入增速◈◈◈ღ，海外表现亮眼◈◈◈ღ。收入端受光储业务出表影响同比持平◈◈◈ღ，剔除后增速3.78%稳中有升◈◈◈ღ。25H1国内以旧换新力度强◈◈◈ღ，日用电机景气度向好◈◈◈ღ，25H2有望维持◈◈◈ღ；同时预计下半年设备更新为工业电机提供有限支撑◈◈◈ღ。叠加全球需求向好◈◈◈ღ，子公司香港卧龙营收同增9.0%◈◈◈ღ。Q1原材料成本快速上移压力逐渐释放◈◈◈ღ，02毛利率环比迅速回升◈◈◈ღ，整体盈利维持◈◈◈ღ。
盈利能力稳步提升◈◈◈ღ。25Q2公司期间费用率17.4%◈◈◈ღ，同/环比-2.1/+0.3pcts◈◈◈ღ，主要系财务费用◈◈◈ღ、销售费用大幅改善◈◈◈ღ。同时2502资产减值大幅缩减约6千万◈◈◈ღ，影响利润率+1.41pcts◈◈◈ღ。25Q2公司净利率同增2.3pcts◈◈◈ღ，盈利能力稳步提升◈◈◈ღ。25H1经营性现金流翻倍增长至7亿元◈◈◈ღ，主要系公司购买支出项缩减所致
积极布局具身智能◈◈◈ღ，资本&技术深度合作头部◈◈◈ღ。公司持续增强自身具身智能“链主”地位◈◈◈ღ，与行业头部整机企业深入合作◈◈◈ღ。期内◈◈◈ღ，公司与智元互相完成战略投资合作◈◈◈ღ，强化“技术-场景-生态”的协同范式◈◈◈ღ；6月上虞政府牵头◈◈◈ღ，公司与智元三方成立合资公司进一步开展具身智能技术开发◈◈◈ღ、场景应用等多方面合作◈◈◈ღ；公司与宇树合作精密驱动与智能机器人重点实验室获评浙江重点实验室◈◈◈ღ。
投资建议◈◈◈ღ：公司是全球电机龙头◈◈◈ღ，百年工业领域深厚理解造就领先的系统解决方案能力◈◈◈ღ。25年公司与智元深化合作◈◈◈ღ，将充分发挥人形机器人“链主”价值◈◈◈ღ，助力智元降本增效◈◈◈ღ、落地工业场景◈◈◈ღ，推动具身智能发展同时加速业绩放量◈◈◈ღ。预计公司2025-2027年营收分别为180/202/230亿元◈◈◈ღ，同增11%/12%/14%◈◈◈ღ；归母净利分别为9.2/10.1/11.9亿元◈◈◈ღ，同增15%/10%/17%◈◈◈ღ，EPS0.6◈◈◈ღ、0.7◈◈◈ღ、0.8元/股◈◈◈ღ，对应PE41/38/32x◈◈◈ღ，给予“推荐”评级◈◈◈ღ。
事项◈◈◈ღ：广东宏大于2025年8月8日召开了第六届董事会2025年第六次会议◈◈◈ღ，审议通过了《关于收购大连长之琳科技股份有限公司控股权的议案》◈◈◈ღ，为补强公司防务装备板块◈◈◈ღ，提升公司防务板块未来财务和持续经营能力◈◈◈ღ，公司下属子公司宏大防务拟以现金10.2亿元收购大连长之琳科技股份有限公司60%的股权◈◈◈ღ。本次交易完成后◈◈◈ღ，宏大防务将成为长之琳的控股股东◈◈◈ღ。
国信化工观点◈◈◈ღ：1）大连长之琳主营航空零部业务◈◈◈ღ，此次收购估值公允◈◈◈ღ。此次收购股东全部权益相比净资产账面值增幅98.97%◈◈◈ღ，估值/归母净利润比值为10.92◈◈◈ღ。2）大连长之琳所具备的飞机◈◈◈ღ、航空发动机领域研发设计◈◈◈ღ、加工制造能力◈◈◈ღ，与广东宏大存量防务装备业务具有较大协同性◈◈◈ღ。3）此次收购制定了详细的利润分享及补偿机制◈◈◈ღ，明确了广东宏大及长之琳股东方利润分配原则◈◈◈ღ。4）公司账上现金充裕◈◈◈ღ，资产负债率可控◈◈◈ღ。截至2025年3月31日◈◈◈ღ，广东宏大的资产负债率为50.27%◈◈◈ღ，公司货币资金为29.38亿元◈◈◈ღ。本次收购所需资金均为公司自有资金◈◈◈ღ，约占公司货币资金的34.72%◈◈◈ღ。
大连长之琳是聚焦航空装备领域申搏官网◈◈◈ღ，专业从事航空零部件研发◈◈◈ღ、制造的高新技术企业◈◈◈ღ，军工配套业务资质齐全◈◈◈ღ，主要产品包括紧固类产品◈◈◈ღ、隔热类产品◈◈◈ღ、管路连接件及导管类产品◈◈◈ღ、发动机零组件及单元体类产品等◈◈◈ღ，广泛配套于中航工业◈◈◈ღ、中国航发◈◈◈ღ、中国商飞等客户◈◈◈ღ。
据大连长之琳官网◈◈◈ღ，公司成立于2005年◈◈◈ღ，现拥有员工千余人◈◈◈ღ，其中技术人员100余人◈◈◈ღ，现有大连◈◈◈ღ、成都◈◈◈ღ、贵阳三大制造基地◈◈◈ღ，依市场属地化配套所需◈◈◈ღ，为客户提供“门对门”服务◈◈◈ღ。长之琳的现有的多项技术填补了国内市场空白◈◈◈ღ，突破技术瓶颈◈◈◈ღ，解决了技术难题◈◈◈ღ。
据公司公告◈◈◈ღ，2024年大连长之琳实现营业收入7.31亿元◈◈◈ღ，归母净利润1.56亿元◈◈◈ღ，净利润率21.28%◈◈◈ღ。
此次收购估值公允◈◈◈ღ。本次交易采用收益法结论作为定价依据◈◈◈ღ，经交易各方商定◈◈◈ღ，本次交易对长之琳的估值为17亿元◈◈◈ღ，广东宏大本次拟收购长之琳合计60%股权对应交易价格为10.20亿元◈◈◈ღ。据此次公告◈◈◈ღ，运用收益法◈◈◈ღ，评估基准日2025年3月31日时◈◈◈ღ，长之琳的净资产账面值为85475.94万元◈◈◈ღ，股东全部权益的评估价值为170073.96万元◈◈◈ღ，增幅98.97%◈◈◈ღ；以长之琳2024年度归母净利润15566.12万元计算◈◈◈ღ，本次交易的估值/归母净利润比值为10.92◈◈◈ღ。
长之琳与广东宏大现有防务装备业务存在一定协同效应◈◈◈ღ。本次收购长之琳股权有利于补强广东宏大的防务装备业务◈◈◈ღ，完善产业链布局◈◈◈ღ，提升广东宏大防务装备板块的行业参与深度◈◈◈ღ、广度◈◈◈ღ，同时也能较大提升广东宏大军工板块的资产◈◈◈ღ、收入◈◈◈ღ、利润规模◈◈◈ღ。此外◈◈◈ღ，大连长之琳所具备的飞机◈◈◈ღ、航空发动机领域研发设计◈◈◈ღ、加工制造能力◈◈◈ღ，与广东宏大存量防务装备业务具有较大协同性◈◈◈ღ。本次交易完成后◈◈◈ღ，有利于推动广东宏大防务装备板块各类产品整合◈◈◈ღ，向客户提供更多综合性◈◈◈ღ、集成性的产品◈◈◈ღ、服务◈◈◈ღ，提升广东宏大在防务装备行业的核心竞争力◈◈◈ღ。
在本次交易完成后的5个完整会计年度（即2025-2029年）◈◈◈ღ，对大连长之琳上述期间内的每一年的利润分享及补偿制定以下机制◈◈◈ღ：
据此次公告◈◈◈ღ，截至2025年3月31日◈◈◈ღ，广东宏大的资产负债率为50.27%◈◈◈ღ，公司货币资金为29.38亿元◈◈◈ღ。本次收购所需资金均为公司自有资金◈◈◈ღ，约占公司货币资金的34.72%◈◈◈ღ，可动用的资金足以覆盖本次交易对价◈◈◈ღ，不会对公司正常经营活动所需流动资金产生重大不利影响◈◈◈ღ，不存在损害公司及全体股东利益的情形◈◈◈ღ。截至2025年3月31日◈◈◈ღ，广东宏大商誉余额31.81亿元◈◈◈ღ，净资产66.06亿元◈◈◈ღ，商誉/净资产=48.15%◈◈◈ღ，公司此次收购及过往的收购均与主营业务存在协同效应◈◈◈ღ，过往的被收购标的后续盈利水平多有所改善◈◈◈ღ，商誉减值风险可控◈◈◈ღ。
维持盈利预测◈◈◈ღ，维持“优于大市”评级◈◈◈ღ。公司工业炸药产能全国前三◈◈◈ღ、矿服业务规模全国第一◈◈◈ღ，在手订单超300亿可保障未来几年收入◈◈◈ღ，同时获取新订单能力较强◈◈◈ღ，在国内民爆与矿服行业集中度不断提升的背景下有望持续扩大市场份额◈◈◈ღ；此外公司防务装备板块业务范围持续扩充◈◈◈ღ，近两年经营质量持续改善◈◈◈ღ，预计此次收购大连长之琳成功后◈◈◈ღ，公司防务装备板块的盈利水平将实现明显提升◈◈◈ღ。我们看好公司中长期稳健成长◈◈◈ღ，维持公司的盈利预测◈◈◈ღ，预计2025-2027年公司归母净利润为10.70/11.95/13.22亿元◈◈◈ღ，摊薄EPS为1.41/1.57/1.74元◈◈◈ღ，当前股价对应PE为26.8/24.0/21.7x◈◈◈ღ，维持“优于大市”评级◈◈◈ღ。
LED照明驱动芯片需求承压◈◈◈ღ，高性能计算电源芯片保持高增长◈◈◈ღ。分产品线看◈◈◈ღ，上半年公司LED照明驱动芯片收入3.76亿元(YoY-15.02%)◈◈◈ღ，占比51%◈◈◈ღ，毛利率提高4.46pct至34.17%◈◈◈ღ，收入下降主要受通用LED市场竞争激烈◈◈◈ღ，销量与销售单价都出现明显下滑所致◈◈◈ღ；AC/DC电源芯片收入1.28亿元(YoY-1.94%)◈◈◈ღ，占比18%◈◈◈ღ，毛利率下降1.29pct至41.49%◈◈◈ღ；电机控制驱动芯片收入1.92亿元(YoY+24.30%)◈◈◈ღ，占比26%◈◈◈ღ，毛利率提高1.87pct至47.40%◈◈◈ღ；高性能计算电源芯片收入3479.44万元(YoY+419.81%)◈◈◈ღ，占比5%◈◈◈ღ，毛利率提高11.42pct至48.39%◈◈◈ღ。
推出智能车规MCU◈◈◈ღ，高性能计算电源芯片实现重点客户突破◈◈◈ღ。公司汽车电子业务继续实现突破◈◈◈ღ，推出超高集成度的ALL-in-One智能车规级MCU◈◈◈ღ，空调出风口产品实现超百万颗销量◈◈◈ღ，热管理及座椅通风均有产品进入量产◈◈◈ღ。高性能计算产品线的数字多相控制器◈◈◈ღ、DrMOS◈◈◈ღ、POL及Efuse全系列产品已经进入规模销售阶段◈◈◈ღ，特别是新一代显卡应用◈◈◈ღ，多家海外和国内客户开始大批量出货◈◈◈ღ。第六代高压工艺平台开始量产◈◈◈ღ，正在推进第三代40VBCD工艺研发◈◈◈ღ。公司对高压BCD-700V工艺平台进行技术升级◈◈◈ღ，第六代高压工艺平台已经开始量产◈◈◈ღ，该工艺可覆盖LED照明驱动芯片◈◈◈ღ、AC/DC电源芯片和部分电机控制驱动芯片产品◈◈◈ღ。低压BCD工艺平台方面◈◈◈ღ，公司自研的第一代40V BCD工艺平台高性能计算电源芯片已大批量稳定量产◈◈◈ღ，基于自研第二代40V BCD工艺平台设计的DrMOS产品已经开始批量生产◈◈◈ღ，目前公司正在推进第三代40V BCD工艺的研发◈◈◈ღ，基于该工艺平台的芯片设计已经完成◈◈◈ღ，预计将在2026年实现量产◈◈◈ღ。投资建议◈◈◈ღ：新产品业务进展顺利◈◈◈ღ，维持“优于大市”评级
上半年业绩稳健增长◈◈◈ღ，综合盈利能力显著提升◈◈◈ღ。2025年上半年公司实现营收11.21亿元◈◈◈ღ，同比+0.04%◈◈◈ღ；归母净利润3.68亿元◈◈◈ღ，同比+17.17%◈◈◈ღ；扣非净利润3.61亿元◈◈◈ღ，同比+22.76%◈◈◈ღ。2025年上半年公司毛利率55.49%◈◈◈ღ，同比+7.73pct.◈◈◈ღ；净利率33.34%◈◈◈ღ，同比+4.94pct.◈◈◈ღ。公司收入同比持平主要系电力工程业务规模下降引起◈◈◈ღ，盈利能力显著增长主要系公司盈利能力强的出口业务占比提高所致◈◈◈ღ。
电力设备出口收入同比+45%◈◈◈ღ，数控设备出口业务逐步打开◈◈◈ღ。2025年上半年电力设备收入9.59亿元◈◈◈ღ，同比+15.29%◈◈◈ღ，毛利率60.48%◈◈◈ღ，同比+0.88pct.◈◈◈ღ，其中海外直接和间接出口合计收入3.11亿元◈◈◈ღ，同比+45.21%◈◈◈ღ；上半年数控设备收入1.11亿元◈◈◈ღ，同比+41.49%◈◈◈ღ，毛利率22.33%◈◈◈ღ，同比+7.93pct.◈◈◈ღ，其中出口收入0.51亿元◈◈◈ღ，同比+219.28%◈◈◈ღ，出口订单同比大幅增长◈◈◈ღ。上半年公司海外业务占比18.53%◈◈◈ღ，同比+5.54pct.◈◈◈ღ。
公司海外布局持续扩张凯发天生赢家一触即发◈◈◈ღ，印尼工厂正式投产◈◈◈ღ。2025年4月◈◈◈ღ，公司新加坡国际总部开幕◈◈◈ღ；8月◈◈◈ღ，印尼工厂正式投产◈◈◈ღ，公司在东南亚实现从本地化生产到全链条服务的战略闭环◈◈◈ღ，并依托新加坡区域总部形成对东南亚市场的立体化覆盖◈◈◈ღ。同时◈◈◈ღ，公司已在土耳其建立工厂◈◈◈ღ，在美国及巴西等地部署销售及服务团队◈◈◈ღ，中东地区实现销售突破◈◈◈ღ，海外布局多点开花◈◈◈ღ。
风险提示◈◈◈ღ：海外市场开拓不及预期◈◈◈ღ；原材料价格大幅上涨◈◈◈ღ；行业竞争加剧◈◈◈ღ。投资建议◈◈◈ღ：维持盈利预测◈◈◈ღ，维持“优于大市”评级◈◈◈ღ。
我们预计公司2024-2026年实现归母净利润7.19/8.18/9.73亿元◈◈◈ღ，当前股价对应PE分别为23/20/17倍◈◈◈ღ，维持“优于大市”评级◈◈◈ღ。
公司发布2025年半年报◈◈◈ღ，公司实现营业收入7.61亿元◈◈◈ღ，同比增长10.83%◈◈◈ღ；归属于上市公司股东的净利润1.15亿元◈◈◈ღ，同比增长8.35%◈◈◈ღ；扣非净利润1.03亿元◈◈◈ღ，同比增长9.26%◈◈◈ღ。
其中◈◈◈ღ，2025年第二季度实现营业总收入4.00亿元◈◈◈ღ，同比增长12.65%◈◈◈ღ；归母净利润0.61亿元◈◈◈ღ，同比增长16.65%◈◈◈ღ；扣非净利润0.53亿元◈◈◈ღ，同比增长10.56%◈◈◈ღ。
2025年上半年◈◈◈ღ，海外业务实现营业收入18,700.17万元◈◈◈ღ，同比增长67.30%◈◈◈ღ，增速远高于公司营业总收入增长速度◈◈◈ღ。公司已经开启了全球化的新篇章◈◈◈ღ，完成印度尼西亚◈◈◈ღ、秘鲁◈◈◈ღ、墨西哥等国家的产品注册◈◈◈ღ，并加速推进土耳其◈◈◈ღ、越南◈◈◈ღ、巴西等市场的认证进程◈◈◈ღ。通过搭建全球自主持证体系◈◈◈ღ，公司血液净化业务进一步强化国际市场布局◈◈◈ღ，显著提升全球竞争力◈◈◈ღ。
2025年上半年◈◈◈ღ，公司血液净化类产品实现营业收入62,559.16万元◈◈◈ღ，比上年同期增长19.73%◈◈◈ღ，该类产品营业收入占公司总收入的比重为82.23%◈◈◈ღ。公司国外市场开拓成效显著◈◈◈ღ，优势产品血液透析器◈◈◈ღ、血液透析粉◈◈◈ღ、血液透析管路经营业绩快速增长◈◈◈ღ，血液透析设备出口订单较上年同期大幅增长◈◈◈ღ。国内市场◈◈◈ღ，公司借助集采政策◈◈◈ღ，快速实现覆盖区域扩张◈◈◈ღ，市场份额有所提升◈◈◈ღ。
其他业务来看◈◈◈ღ，给药器具类产品实现营业收入8,240.98万元◈◈◈ღ，比上年同期下降15.06%◈◈◈ღ，仍有所承压◈◈◈ღ；心胸外科类产品实现营业收入3,498.03万元◈◈◈ღ，比上年同期增长0.74%◈◈◈ღ，保持相对稳定◈◈◈ღ。
公司拟发行可转债不超过5.3亿元◈◈◈ღ，主要用于三鑫医疗年产1000万束血液透析膜及1000万支血液透析器改扩建项目◈◈◈ღ、三鑫医疗高性能血液净化设备及配套耗材研发生产基地项目-新建年产3000万套血液透析管路生产线及配套工程建设项目◈◈◈ღ、江西呈图康电子加速器辐照灭菌生产线改扩建项目以及补充流动资金◈◈◈ღ。本次募投项目建设完工后◈◈◈ღ，公司研发和生产实力将得到大幅提升◈◈◈ღ，有利于公司在医疗器械国产替代的大趋势下获取更多市场份额◈◈◈ღ。
血液透析作为终末期肾病患者使用最广泛的治疗方式◈◈◈ღ，其市场需求具备显著刚性特征◈◈◈ღ。近年来◈◈◈ღ，国内以联盟集中采购形式多次开展医用耗材带量采购◈◈◈ღ，而公司通过灵活精准的报价策略得以在集中采购范围内陆续中标◈◈◈ღ，在获得约定采购量的同时◈◈◈ღ，具备参与待分配采购量的分配资格◈◈◈ღ，同时公司还在集中采购前市场占有率相对较低的部分区域获得新突破◈◈◈ღ，重点产品整体市场份额得以稳步提升◈◈◈ღ。
我们预计2025-2027年公司收入分别为17.42亿元◈◈◈ღ、20.38亿元和23.92亿元◈◈◈ღ，收入增速分别为16.1%◈◈◈ღ、17.0%和17.4%◈◈◈ღ，2025-2027年归母净利润分别实现2.75亿元◈◈◈ღ、3.35亿元和4.01亿元◈◈◈ღ，增速分别为21.0%◈◈◈ღ、21.9%和19.5%◈◈◈ღ，对应2025-2027年的PE分别为17x◈◈◈ღ、14x和12x◈◈◈ღ。考虑到血透行业尤其是透析机和透析器还存在较大的进口替代空间◈◈◈ღ，行业增长稳健◈◈◈ღ，公司海外市场拓展顺利◈◈◈ღ，维持“买入”评级◈◈◈ღ。
公司发布2025年中报◈◈◈ღ。2025年上半年◈◈◈ღ，公司营收◈◈◈ღ、归母净利润◈◈◈ღ、扣非归母净利润分别为7.45◈◈◈ღ、1.21◈◈◈ღ、1.18亿元凯发天生赢家一触即发◈◈◈ღ，分别同比增长10.19%◈◈◈ღ、14.17%◈◈◈ღ、16.42%◈◈◈ღ。
其中◈◈◈ღ，2025年第二季度◈◈◈ღ，公司营收◈◈◈ღ、归母净利润◈◈◈ღ、扣非归母净利润分别为3.97◈◈◈ღ、0.62◈◈◈ღ、0.61亿元◈◈◈ღ，分别同比增长8.16%◈◈◈ღ、11.39%◈◈◈ღ、12.87%◈◈◈ღ。公司整体业绩符合预期◈◈◈ღ，延续公司业务稳健的风格◈◈◈ღ。
海外市场业务稳健◈◈◈ღ，增速亮眼◈◈◈ღ，2025年上半年同比增长约23%2025年上半年◈◈◈ღ，公司海外业务实现营收约4.1亿元（yoy+23%）◈◈◈ღ，其中北美◈◈◈ღ、南美◈◈◈ღ、东南亚等地区均取得了快速增长◈◈◈ღ。为应对海外地缘政治风险◈◈◈ღ、对冲关税压力◈◈◈ღ，公司战略性开启第二个海外生产基地（印尼工厂）建设◈◈◈ღ，预计2025年年内可完成一期工程的投产◈◈◈ღ，同时公司的墨西哥工厂已完成土地购买和项目规划◈◈◈ღ，有序推进厂房建设工作◈◈◈ღ。
目前◈◈◈ღ，公司主要产品的产能全部集中在国内◈◈◈ღ，在5个城市有生产基地◈◈◈ღ。广州本部有2个厂区◈◈◈ღ，主要生产麻醉◈◈◈ღ、泌尿外科◈◈◈ღ、护理和呼吸产品◈◈◈ღ，海口厂区主要生产导尿产品凯发天生赢家一触即发◈◈◈ღ，张家港厂区主要生产血透产品◈◈◈ღ，苏州厂区主要生产镇痛泵产品◈◈◈ღ，江西省吉安厂区主要生产泌尿外科中的男科产品◈◈◈ღ。海外生产基地的布局将承接国外大客户不断增长的产能需求◈◈◈ღ，同时强化公司稳定供应能力◈◈◈ღ，夯实海外业务增长动能◈◈◈ღ。
分产品结构来看◈◈◈ღ，2025年上半年◈◈◈ღ，公司泌尿外科业务营收1.34亿元（yoy+43.9%）◈◈◈ღ，主要受益于清石鞘高毛利产品在国内外市场的放量◈◈◈ღ，尤其是海外市场高速增长◈◈◈ღ；护理业务营收0.92亿元（yoy+30.3%）◈◈◈ღ，受益于国外大客户订单稳定增长的同时◈◈◈ღ，国内销售持续打开◈◈◈ღ，带动护理线实现亮眼增长◈◈◈ღ；血透业务随着集采产品加速落地执行◈◈◈ღ，实现营收0.4亿元（yoy+18.4%）◈◈◈ღ；导尿业务实现营收2.2亿元（yoy+13.6%）◈◈◈ღ；麻醉和呼吸业务则受到新品入院放缓◈◈◈ღ、价格下滑等影响◈◈◈ღ，分别实现营收2.09亿元（yoy-4.8%）和0.27亿元（yoy-38.54%）◈◈◈ღ。
毛利率来看◈◈◈ღ，泌尿外科产品综合毛利率超70%◈◈◈ღ，随着其在国内外市场的加速放量◈◈◈ღ、营收占比提升◈◈◈ღ，公司盈利水平进一步提升◈◈◈ღ。2025年上半年◈◈◈ღ，公司销售毛利率达45.04%◈◈◈ღ，销售净利率达17.05%◈◈◈ღ，相较于2024年同期分别提升-0.03pct和0.69pct◈◈◈ღ，盈利能力持续优化◈◈◈ღ。
新洋丰发布2025年半年度业绩报告◈◈◈ღ：2025年公司上半年实现营业总收入93.98亿元◈◈◈ღ，同比增长11.63%◈◈◈ღ；实现归母净利润9.51亿元◈◈◈ღ，同比增加28.98%◈◈◈ღ。其中◈◈◈ღ，公司2025Q2单季度实现营业收入47.30亿元◈◈◈ღ，同比下降6.97%申搏官网◈◈◈ღ，环比上升1.32%◈◈◈ღ；实现归母净利润4.37亿元◈◈◈ღ，同比上升10.96%◈◈◈ღ，环比下降15.10%◈◈◈ღ。
作为磷复肥行业的龙头企业◈◈◈ღ，新洋丰凭借其深厚的技术积累与广泛的市场布局◈◈◈ღ，复合肥产销量连续多年高居全国第一◈◈◈ღ。2025年上半年磷复肥业务收入89.86亿元◈◈◈ღ，占主营业务收入95.62%◈◈◈ღ，同比增长12.27%◈◈◈ღ，凸显出其在核心业务领域的强劲增长势头与市场竞争力◈◈◈ღ；从磷复肥的分支-新型肥料业务来看◈◈◈ღ，其销量由2018年的54.85万吨增长至2024年的138万吨◈◈◈ღ，年复合增长率达16.63%◈◈◈ღ，带动复合肥整体毛利率趋势向上◈◈◈ღ。2025年上半年新型复合肥创收28.5亿元◈◈◈ღ，同比增长26.83%◈◈◈ღ，占主营业务收入30.32%◈◈◈ღ，毛利率达24.48%◈◈◈ღ，成为增长核心驱动力◈◈◈ღ。在磷复肥之外◈◈◈ღ，精细化工行业收入1.89亿元◈◈◈ღ，同比增长39.49%◈◈◈ღ，显示其作为第二增长曲线的潜力◈◈◈ღ。此外◈◈◈ღ，公司在“绿色洋丰”的发展框架下◈◈◈ღ，推出“洋丰至尊”◈◈◈ღ、“洋丰美溶”◈◈◈ღ、“力赛诺ENOKA”◈◈◈ღ、“海藻原浆”等高端产品◈◈◈ღ，助力公司在行业高端复合肥市场占有重要一席之地◈◈◈ღ，有力推动了公司整体产品的高端化◈◈◈ღ、科技化◈◈◈ღ。
期间费用方面◈◈◈ღ，公司2025年上半年销售/管理/财务/研发费用率分别同比变化-0.35/-0.06/+0.02/+0.75pct◈◈◈ღ，其中◈◈◈ღ，研发费用率上行主要系实验物料成本显著增长驱动◈◈◈ღ，表明公司在研发过程中对材料和试验的投入大幅增加◈◈◈ღ。财务费用的增加主因公司融资结构变化以及借款减少导致利息支出波动◈◈◈ღ；现金流方面◈◈◈ღ，经营活动产生的现金流量净额为10.04亿元◈◈◈ღ，较上年同期略有下降1.48%◈◈◈ღ，但整体仍维持稳健态势◈◈◈ღ，反映出公司现金生成能力保持在较高水平◈◈◈ღ，筹资活动的现金流净额为-3.89亿元◈◈◈ღ，同比下降653.19%◈◈◈ღ，主要系本期取得借款较上年同期减少所致◈◈◈ღ。
新洋丰作为国内磷肥行业龙头企业之一◈◈◈ღ，公司多年来始终坚持产业链一体化布局◈◈◈ღ，迄今已建成12个生产基地◈◈◈ღ，具有各类高浓度磷复肥产能1,028万吨/年◈◈◈ღ，磷矿石产能90万吨/年◈◈◈ღ，磷酸铁产能5万吨/年◈◈◈ღ，配套生产硫酸412万吨/年◈◈◈ღ、合成氨30万吨/年◈◈◈ღ，其中硫酸◈◈◈ღ、合成氨均为自用◈◈◈ღ。在成本控制与产业链韧性构建上◈◈◈ღ，公司通过持续提升磷矿◈◈◈ღ、合成氨等核心原料自给率◈◈◈ღ，不断强化产业链一体化的战略布局◈◈◈ღ，增强公司抵御上游原材料波动风险的能力◈◈◈ღ，加强公司的成本优势护城河◈◈◈ღ，巩固主业核心竞争力◈◈◈ღ。近年◈◈◈ღ，公司进一步加大资本开支力度◈◈◈ღ，重点投向磷酸铁及上游配套◈◈◈ღ、磷化工延链项目及集团磷矿资产收购◈◈◈ღ，推动产业链向新能源材料等精细化工领域延伸◈◈◈ღ。值得注意的是◈◈◈ღ，此前公司虽已形成规模化产能◈◈◈ღ，但磷矿资源主要依赖母公司洋丰集团（控制5亿吨储量）的外部供给◈◈◈ღ，自有资源禀赋存在短板◈◈◈ღ。2021年◈◈◈ღ，公司通过收购雷波磷矿100%股权并将其纳入全资体系◈◈◈ღ，实现自有磷矿资源的突破——这一举措不仅通过缩短原料采购链路降低单位生产成本◈◈◈ღ，更完善了上市公司“磷矿开采-湿法磷酸-磷复肥/磷酸铁”的全链条布局◈◈◈ღ，显著提升磷化工产业链一体化程度◈◈◈ღ，进一步巩固了其在磷肥行业的龙头地位与竞争壁垒◈◈◈ღ。
预测公司2025-2027年收入分别为172.64◈◈◈ღ、184.97◈◈◈ღ、199◈◈◈ღ。06亿元◈◈◈ღ，当前股价对应PE分别为11.0◈◈◈ღ、9.7◈◈◈ღ、8.8倍◈◈◈ღ，给予“买入”投资评级◈◈◈ღ。
我们重申华虹的“买入”评级◈◈◈ღ。调整华虹2025年盈利预测◈◈◈ღ，上调华虹半导体（目标价至52.7港元◈◈◈ღ，潜在升幅18%◈◈◈ღ；调整华虹公司（688347.CH）目标价至人民币77.9元◈◈◈ღ，潜在升幅17%◈◈◈ღ。
重申华虹“买入”评级◈◈◈ღ：华虹在过去3个季度收入保持约18%的同比增速◈◈◈ღ，而且公司的毛利率有望在今年一二三季度保持上行◈◈◈ღ。半导体下游需求的复苏上行以及华虹无锡第二个12寸产线产能稳定释放带动公司收入端保持较好的增长势头◈◈◈ღ。而且在折旧压力上行的情况下◈◈◈ღ，毛利率稳步改善◈◈◈ღ。因此◈◈◈ღ，我们大体维持公司EBITDA预测不变◈◈◈ღ。华虹港股当前EV/EBITDA和市净率估值分别为13.0x和1.5x◈◈◈ღ，估值具备吸引力◈◈◈ღ，重申“买入”评级◈◈◈ღ。
二季度毛利率及三季度毛利率指引优于市场预期◈◈◈ღ：华虹二季度收入为5.66亿美元◈◈◈ღ，同比增长18%◈◈◈ღ，环比增长5%◈◈◈ღ，大体符合我们和市场预期◈◈◈ღ。毛利率为10.9%◈◈◈ღ，同比增长0.4个百分点◈◈◈ღ，环比增长1.7个百分点◈◈◈ღ，高于此前指引上限◈◈◈ღ，也高于市场一致预期◈◈◈ღ。公司指引三季度收入中位数6.3亿美元（同比增长20%◈◈◈ღ，环比增长11%）◈◈◈ღ，指引三季度毛利率中位数11%（环比大体持平）◈◈◈ღ。三季度的收入及毛利率指引均略高于市场预期◈◈◈ღ。华虹二季度费用率同比环比下降◈◈◈ღ，营业利润为-3,631万美元◈◈◈ღ，亏损同比环比缩窄◈◈◈ღ。公司二季度录得净利润795万美元◈◈◈ღ，同比增长19%◈◈◈ღ，环比增长112%◈◈◈ღ。
估值◈◈◈ღ：我们调整2025年◈◈◈ღ、2026年公司净利润及EBITDA预测◈◈◈ღ。我们给予华虹2025年16.5x的目标EV/EBITDA◈◈◈ღ，得到港股目标价为52.7港元◈◈◈ღ，潜在升幅18%◈◈◈ღ，华虹A股目标价为人民币77.9元◈◈◈ღ，潜在升幅17%◈◈◈ღ。
投资风险◈◈◈ღ：半导体行业下游需求（智能手机◈◈◈ღ、新能源汽车◈◈◈ღ、工业等）复苏持续性低于预期◈◈◈ღ。晶圆价格上升低于市场预期◈◈◈ღ。晶圆代工的新增产能导致折旧增加◈◈◈ღ、产能利用率持续下降◈◈◈ღ，毛利率承压◈◈◈ღ。行业竞争加剧◈◈◈ღ，拖累公司利润表现◈◈◈ღ。
公司25H1营收预计同比+10%◈◈◈ღ，外部因素扰动下增长符合预期◈◈◈ღ。公司发布2025上半年业绩快报◈◈◈ღ，25H1预计实现营收126.61亿元◈◈◈ღ，同比+10.36%◈◈◈ღ，预计实现归母净利润16.64亿元◈◈◈ღ，同比-11.42%◈◈◈ღ，营收在去年高基数下仍保持稳健增长◈◈◈ღ，而在海外宏观环境及国际贸易政策等因素下◈◈◈ღ，公司进行了客户及产能资源重配◈◈◈ღ，新厂产能爬坡及现有工厂调整对利润端造成影响◈◈◈ღ。分红方面◈◈◈ღ，据公司公告◈◈◈ღ，公司于2025年8月7日通过《关于中山华利实业集团股份有限公司2025年半年度利润分配预案的提议》◈◈◈ღ，拟向全体股东每10股派发现金红利10元人民币（含税）◈◈◈ღ，预计2025上半年现金分红占同期归母净利润比例约70%◈◈◈ღ，分红意愿较强◈◈◈ღ。
外部宏观经济及国际贸易政策波动较大◈◈◈ღ，公司仍看好行业中长期结构性增长◈◈◈ღ。据公司公告◈◈◈ღ，在外部宏观经济环境及国际贸易政策的不确定性影响下◈◈◈ღ，公司仍与Nike◈◈◈ღ、Adidas◈◈◈ღ、Converse◈◈◈ღ、Hoka◈◈◈ღ、On◈◈◈ღ、NewBalance等客户保持紧密合作◈◈◈ღ，探寻应对措施◈◈◈ღ，25H1销售运动鞋1.15亿双◈◈◈ღ，同比+6.14%◈◈◈ღ，销量稳增长凸显经营韧性◈◈◈ღ。公司于25H1动态调整客户结构及产能资源配置◈◈◈ღ，持续优化考核体系以提升经营效率◈◈◈ღ，伴随新工厂逐步完成产能爬坡及新工人逐步完成培训以及国际贸易政策等外部扰动因素能见度逐步提升◈◈◈ღ，公司运营效率及利润率有望逐步企稳回升◈◈◈ღ。
α与β共振推动公司订单增长◈◈◈ღ，客户结构性变化驱动ASP上行◈◈◈ღ。从订单量需求端看◈◈◈ღ，公司未来订单增长主要来自◈◈◈ღ：1）运动行业发展下的消费需求增长◈◈◈ღ；2）增长势能较好的品牌订单需求增加◈◈◈ღ；3）新品牌（Adidas）合作加深带来的需求释放◈◈◈ღ。从订单量供给侧看◈◈◈ღ，2024年公司有4家工厂开始投产（越南3家◈◈◈ღ、印尼1家）◈◈◈ღ，且未来仍有新厂投产及筹建◈◈◈ღ，产能扩张预期仍在◈◈◈ღ。从ASP端看◈◈◈ღ，公司客户结构性调整驱动代工鞋履产品ASP增加◈◈◈ღ，有望助推业绩增长◈◈◈ღ。
盈利预测与评级◈◈◈ღ：公司作为我国运动鞋履代工头部企业◈◈◈ღ，凭借短期行业需求修复◈◈◈ღ、中长期扩产以及客户结构变化驱动ASP提升带来量价双升预期◈◈◈ღ，估值长期看具备提
升空间◈◈◈ღ。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为35.6/42.5/52.0亿元◈◈◈ღ，同比分别-7.3%/+19.4%/+22.4%◈◈◈ღ。考虑到公司规模化及全球化下盈利能力上乘◈◈◈ღ、头部客户粘性强◈◈◈ღ、具备新客户拓展能力且具备中长期量价双升逻辑◈◈◈ღ，维持“买入”评级◈◈◈ღ。
事件◈◈◈ღ：中原高速发布2025年半年报◈◈◈ღ，实现收入约31.05亿元◈◈◈ღ，同比+13.17%◈◈◈ღ，归母净利润约6.63亿元◈◈◈ღ，同比+7.68%◈◈◈ღ；其中2025年Q2收入18.06亿元◈◈◈ღ，同比+9.50%◈◈◈ღ，归母净利润3.07亿元◈◈◈ღ，同比-7.39%◈◈◈ღ。
二季度通行费收入有所承压◈◈◈ღ，静待宏观需求恢复◈◈◈ღ。公司2025年上半年实现营业收入31.05亿元◈◈◈ღ，同比+13.17%◈◈◈ღ，主因建造服务收入增加◈◈◈ღ；上半年实现通行费收入21.93亿元◈◈◈ღ，同比+2.23%◈◈◈ღ，车流量为0.44亿台次◈◈◈ღ，同比+8.23%◈◈◈ღ，其中2025年Q2通行费收入实现10.78亿元◈◈◈ღ，同比-1.26%◈◈◈ღ；Q2车流量整体同比+2.72%◈◈◈ღ，其中4-6月车流量分别为-8.49%/+21.83%/-4.80%◈◈◈ღ，我们认为Q2通行费收入下滑或因货车需求回落影响◈◈◈ღ。公司运营多条关键高速路段◈◈◈ღ，如京港澳郑州至驻马店段凯发天生赢家一触即发◈◈◈ღ、郑民高速等◈◈◈ღ，具
毛利率变化主因收入结构变化及通行费收入影响◈◈◈ღ，债务结构优化致使费用率改善显著◈◈◈ღ。2025年Q2毛利率为32.65%◈◈◈ღ，同比-7.47pct◈◈◈ღ，主因收入结构变化及通行费收入下滑影响申搏官网◈◈◈ღ。费用率方面◈◈◈ღ，公司销售/管理/财务费用率分别为0.02%/1.75%/10.21%◈◈◈ღ，同比-0.30pct/-0.08pct/-3.48pct◈◈◈ღ，其中财务费用率节降明显◈◈◈ღ，主因公司持续优化债务结构◈◈◈ღ，置换存量债务◈◈◈ღ，Q2财务费用减少0.41亿元◈◈◈ღ。
郑洛项目正在稳步推进中◈◈◈ღ，项目完成有望释放增量收益◈◈◈ღ。截至2025年上半年◈◈◈ღ，郑洛项目累计投入建设资金69.3亿元◈◈◈ღ，截至2025年6月底◈◈◈ღ，郑洛高速南岭大桥等关键工程贯通◈◈◈ღ，后寺河特大桥索塔100%完成◈◈◈ღ，提前完成了节点目标◈◈◈ღ；郑洛项目工期合计4年◈◈◈ღ，预计2026年建设完成后有望释放增量收益◈◈◈ღ。
盈利预测与评级◈◈◈ღ：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.02/10.91/11.49亿元◈◈◈ღ，当前股价对应的PE分别为10.3x/9.5x/9.0x◈◈◈ღ。鉴于公司持续完善路网规模◈◈◈ღ，优化业务结构◈◈◈ღ，同时分红比率提升有望带动股息率与价值提升◈◈◈ღ，维持“买入”评级◈◈◈ღ。
费收入不及预期◈◈◈ღ；3）路网效应及分流导致车流量增速不及预期◈◈◈ღ；4）自然灾害导致通行费收入不及预期◈◈◈ღ。
发力医疗◈◈◈ღ、法律等细分领域◈◈◈ღ，“国家队”在AI领域有望实现长期发展◈◈◈ღ。1）医疗◈◈◈ღ：2025年7月◈◈◈ღ，在2025世界人工智能大会“AI焕新产业共赢”论坛上◈◈◈ღ，国务院国资委正式发布40个央企人工智能战略性高价值场景◈◈◈ღ，公司自主研发基于小可大模型的“智灵”医疗AI解决方案成功入选◈◈◈ღ。2）法律◈◈◈ღ：公司依托“数智一体化◈◈◈ღ、领域知识化◈◈◈ღ、办案智能化◈◈◈ღ、服务现代化”四大核心能力◈◈◈ღ，打造覆盖检务◈◈◈ღ、政法◈◈◈ღ、公安◈◈◈ღ、法院◈◈◈ღ、司法等全领域的智能化解决方案体系◈◈◈ღ，全面赋能政法行业数字化转型进程◈◈◈ღ。同时◈◈◈ღ，公司打造法律业务领域的AI Agent◈◈◈ღ，推出垂直法律合规领域的全栈式智能解决方案极小易智能体V3.0◈◈◈ღ。3）企业管理◈◈◈ღ：慧点科技重磅推出全新“慧珠”信创私域智能体平台◈◈◈ღ。“慧珠”信创私域智能体平台依托CUBE数字员工构建平台◈◈◈ღ，结合大模型与领域小模型◈◈◈ღ，提供本地知识库问答◈◈◈ღ、智能审查等工具◈◈◈ღ，覆盖OA◈◈◈ღ、风控◈◈◈ღ、合规等核心管理场景◈◈◈ღ。4）低代码平台◈◈◈ღ：太极低代码开发平台TDP V25.0.0以“AI+低代码双引擎”为核心◈◈◈ღ，深度融合DeepSeek◈◈◈ღ、Qwen等国产开源大模型◈◈◈ღ，支持AI智能数据建模◈◈◈ღ、AI代码生成与补全等功能◈◈◈ღ。
中标重要订单体现AI Agent深厚积累◈◈◈ღ，军工AI域潜力可期◈◈◈ღ。1）中标重要B端AI Agent订单◈◈◈ღ：2025年7月◈◈◈ღ，国家管网集团超1亿元大模型及Agent项目开标◈◈◈ღ，太极股份等6家企业中标◈◈◈ღ，将构建AI平台底座◈◈◈ღ、开发核心产品及Agent场景◈◈◈ღ；标段二第一中标候选人为太极股份◈◈◈ღ，投标报价为6205万元◈◈◈ღ。此次中标充分体现公司实力◈◈◈ღ，未来有望在国内AI建设特别是央国企及政府相关的AI建设中◈◈◈ღ，发挥更大的作用◈◈◈ღ。2）在军工AI领域的潜力有望逐步发挥◈◈◈ღ：2024年12月◈◈◈ღ，小可大模型通过国家网信办生成式人工智能服务备案◈◈◈ღ，是电科集团当前首个通过备案的大模型产品◈◈◈ღ。从发展定位上看◈◈◈ღ，小可大模型针对党政军企智能的实战化需求◈◈◈ღ，结合公文起草◈◈◈ღ、要图标绘◈◈◈ღ、法规咨询等党政军行业关键应用作了针对性优化◈◈◈ღ，具备高可信◈◈◈ღ、专业化◈◈◈ღ、私有部署◈◈◈ღ、全国产化的优势◈◈◈ღ，能够良好兼容国产软硬件生态◈◈◈ღ。3）电科集团智能化发展的重要力量◈◈◈ღ：多个项目入选国资委央企人工智能战略性高价值场景◈◈◈ღ，说明公司在产品领域的实力◈◈◈ღ，也树立了标杆效应◈◈◈ღ，为公司在央国企市场推广AI业务打下了重要基础◈◈◈ღ。4）公司打造CETC人工智能开放服务平台◈◈◈ღ：作为国产自主可控的AI技术平台◈◈◈ღ，持续为国内政企智能化转型提供支撑◈◈◈ღ，为公司AI业务发展带来新动力◈◈◈ღ，同时也有望通过平台化布局形成长期优势◈◈◈ღ。
投资建议◈◈◈ღ：公司积极发力AI◈◈◈ღ，打造了从大模型到上层应用的完整生态◈◈◈ღ，作为国内网信事业建设的核心力量◈◈◈ღ，公司有望在医疗◈◈◈ღ、法律◈◈◈ღ、军工等领域的智能化建设中发挥重要作用◈◈◈ღ。预计2025-2027年归母净利润分别为3.13/4.09/5.31元◈◈◈ღ，对应PE分别为51X◈◈◈ღ、39X◈◈◈ღ、30X◈◈◈ღ，维持“推荐”评级◈◈◈ღ。
公司公布2025年半年度业绩快报◈◈◈ღ：25H1营收126.61亿元/yoy+10.36%◈◈◈ღ，归母净利润16.64亿元/yoy-11.42%◈◈◈ღ。分季度看◈◈◈ღ，25Q1/Q2营收分别为53.53/73.08亿元◈◈◈ღ，分别同比+12.34%/+8.96%◈◈◈ღ；归母净利润分别为7.62/9.02亿元◈◈◈ღ，分别同比-3.25%/-17.32%◈◈◈ღ。公司上半年收入端保持增长◈◈◈ღ，但利润端承压◈◈◈ღ，Q2环比Q1业绩转弱◈◈◈ღ，主因老客户订单下滑导致工厂效率降低◈◈◈ღ，而新客户◈◈◈ღ、新工厂生产效率处于爬坡期◈◈◈ღ，且由于客户订单变动集团进行产能调度◈◈◈ღ，短期内损失效率◈◈◈ღ。
新客户放量驱动量价齐升◈◈◈ღ，Q2增速环比Q1放缓◈◈◈ღ。分量价看◈◈◈ღ，25H1运动鞋销量1.15亿双/yoy+6.14%◈◈◈ღ，据此测算25H1销售单价约为110元/双◈◈◈ღ、同比+3.97%◈◈◈ღ，延续量价齐升态势◈◈◈ღ。量的增长主要来自新客户订单量增长◈◈◈ღ，有效对冲了部分老客户订单的下滑◈◈◈ღ；价的提升则主要受益于客户结构优化◈◈◈ღ，高价值客户订单贡献增加◈◈◈ღ。分季度看◈◈◈ღ，25Q1/Q2销量分别为0.49/0.66亿双◈◈◈ღ、分别同比+6.52%/+5.87%◈◈◈ღ，单价分别为109/111元/双◈◈◈ღ、分别同比+5.05%/+2.91%◈◈◈ღ，Q2量价提升幅度均较Q1有所放缓◈◈◈ღ，我们判断主因今年4月美国宣布对等关税政策以及美国经济消费环境偏弱◈◈◈ღ，导致Nike等老客户下单趋于谨慎◈◈◈ღ。
短期外部环境存不确定性◈◈◈ღ，公司有序推进新厂建设◈◈◈ღ。25H1全球运动鞋行业面临宏观经济压力与国际贸易政策不确定性等挑战◈◈◈ღ，公司老客户订单短期受影响下滑◈◈◈ღ，但考虑库存周期◈◈◈ღ，订单未来有望恢复◈◈◈ღ，公司当前有序推进新工厂建设中◈◈◈ღ，预计下半年新增投产一个印尼阿迪工厂和一个越南Asics工厂◈◈◈ღ。近两年伴随新客户订单放量◈◈◈ღ，公司处于资本开支密集投入期◈◈◈ღ，2024年公司新增4个新工厂投产（4月越南On Running工厂◈◈◈ღ、印尼Hoka工厂◈◈◈ღ；9月越南阿迪工厂◈◈◈ღ；10月越南New Balance工厂）◈◈◈ღ，2025H1新增2个新工厂投产（四川阿迪工厂◈◈◈ღ、印尼阿迪工厂）◈◈◈ღ，短期对利润率有所拖累◈◈◈ღ，我们认为未来随产能爬坡◈◈◈ღ，利润率有望逐步修复◈◈◈ღ。
盈利预测与投资评级◈◈◈ღ：考虑老客户订单趋紧及多个新工厂处于产能爬坡期对业绩的影响◈◈◈ღ，我们将2025-2027年归母净利润预测值从43.6/50.1/57.6亿元下调至35.7/43.4/51.2亿元◈◈◈ღ，对应PE分别为17/14/12X◈◈◈ღ，长期看公司产能及管理优势仍存◈◈◈ღ，未来随产能爬坡利润率有望恢复◈◈◈ღ，维持“买入”评级◈◈◈ღ。
风险提示◈◈◈ღ：全球消费需求波动◈◈◈ღ、新产能爬坡及效率提升不及预期◈◈◈ღ、大客户订单波动风险◈◈◈ღ、国际贸易政策变动风险◈◈◈ღ。
公司成立于1998年◈◈◈ღ，主要运营深圳市宝安国际机场◈◈◈ღ，深圳市国资委为实控人◈◈◈ღ，通过深圳机场持股56.97%◈◈◈ღ。2024年◈◈◈ღ，客运通航点达186个◈◈◈ღ，全年保障旅客6147.7万人次◈◈◈ღ，国内旅客吞吐量全国第二◈◈◈ღ；全货机通航点达64个◈◈◈ღ，货邮吞吐量188.1万吨◈◈◈ღ，国内货邮吞吐量稳居全国第一◈◈◈ღ。受益民航业复苏◈◈◈ღ，公司经营数据持续提升◈◈◈ღ：2025年1-6月◈◈◈ღ，深圳机场飞机起降22.1万架次◈◈◈ღ，同比+7.2%◈◈◈ღ，较2019年同期提升22.2%◈◈◈ღ，旅客吞吐量3257万人次◈◈◈ღ，同比+10.9%◈◈◈ღ，较2019年同期提升26.1%◈◈◈ღ。看好深中通道◈◈◈ღ、深江铁路开通后深圳机场在大湾区枢纽地位的提升◈◈◈ღ，重点关注经营杠杆下公司利润的逐步释放◈◈◈ღ。
合资公司免税商业已于2023年11月营业◈◈◈ღ，2024年合资公司营收2.1亿元◈◈◈ღ，净亏损0.36亿元◈◈◈ღ，短期拖累公司盈利◈◈◈ღ，长期有望增强深圳机场商业运营竞争力◈◈◈ღ。2024年公司广告收入3.9亿元◈◈◈ღ，同比+3.3%◈◈◈ღ，营业利润3.87亿元◈◈◈ღ，随着机场客流量稳步增长◈◈◈ღ，广告业务对公司盈利贡献度或将进一步提升◈◈◈ღ。2024年公司航空物流收入4.5亿元◈◈◈ღ，营业利润0.88亿元◈◈◈ღ，25年1-6月◈◈◈ღ，深圳机场国内◈◈◈ღ、国际货邮吞吐量同比+11.8%◈◈◈ღ、+16.3%◈◈◈ღ，我们预计新货站投运后国际货量将进一步增长◈◈◈ღ。
深圳机场第三跑道或将于2025年底投入使用◈◈◈ღ，T2航站楼完成招标◈◈◈ღ，建议关注第三跑道和T2航站楼对公司营收和成本端影响◈◈◈ღ。2023-25年◈◈◈ღ，公司承诺每年以现金形式分配的利润不低于当年实现的可分配利润的45%◈◈◈ღ，2024年分红比例为55.6%（23年为51.7%）◈◈◈ღ，股东回报稳健◈◈◈ღ。
考虑到经济波动◈◈◈ღ、非航业务温和恢复等因素◈◈◈ღ，调整2025年的预测归母净利润至6.2亿元（原预测7.4亿元）◈◈◈ღ，引入2026-27年预测归母净利润为7.7和9.2亿元◈◈◈ღ。维持“买入”评级◈◈◈ღ。
风险提示◈◈◈ღ：宏观经济下行风险◈◈◈ღ，国际客流恢复不及预期◈◈◈ღ，免税客单价提升不及预期◈◈◈ღ，核心资源限制风险◈◈◈ღ，测算具有主观性◈◈◈ღ。
公司发布2025年半年度报告◈◈◈ღ：2025年上半年公司实现营收69.01亿元◈◈◈ღ，同比增长39.21%◈◈◈ღ；对应实现归母净利润12.41亿元◈◈◈ღ，同比增长14.04%◈◈◈ღ；实现扣非归母净利润12.31亿元◈◈◈ღ，同比增长33.90%◈◈◈ღ。其中第二季度公司实现收入42.14亿元◈◈◈ღ，同比上升49.12%◈◈◈ღ，实现归母净利润7.75亿元◈◈◈ღ，同比上升8.78%◈◈◈ღ。
2025年Q1-Q2公司分别实现营收26.87/42.14亿元◈◈◈ღ，同比分别增长26.07%/49.12%◈◈◈ღ。分行业来看◈◈◈ღ，油气行业/新能源及再生行业分别实现收入65.72/3.28亿元◈◈◈ღ，同比分别增长38.10%/65.74%◈◈◈ღ。分地区来看◈◈◈ღ，公司2025年上半年海外收入实现32.95亿元◈◈◈ღ，同比增长38.38%◈◈◈ღ，占整体营收比例为47.75%◈◈◈ღ，海外市场销售产品结构持续改善◈◈◈ღ，毛利率同比提升0.58%◈◈◈ღ，新增订单同比增长24.16%◈◈◈ღ。
盈利能力方面◈◈◈ღ，2025年上半年公司毛利率为32.19%◈◈◈ღ，同比-3.64pcts◈◈◈ღ。期间费用方面◈◈◈ღ，2025年上半年公司销售/管理/财务费率为4.27%/3.77%/-2.18%◈◈◈ღ，同比分别-0.12/-0.52/-1.37pcts◈◈◈ღ，显现出小幅度下降趋势◈◈◈ღ；其中财务费率减少的主要原因系本期汇兑收益◈◈◈ღ、利息收入增加◈◈◈ღ。同期公司研发费用为2.44亿元◈◈◈ღ，同比增长20.01%◈◈◈ღ。
2025年上半年◈◈◈ღ，油气行业整体有所波动◈◈◈ღ，此外天然气作为转型战略性桥梁需求快速增长带来机遇◈◈◈ღ。海外市场来看◈◈◈ღ，公司成功中标阿尔及利亚国家石油公司侯德努斯天然气增压站总承包工程项目◈◈◈ღ，总金额约合61.26亿元◈◈◈ღ，持续强化公司在全球油气行业影响力◈◈◈ღ。同时公司始终注重技术创新◈◈◈ღ，对创新成果以专利技术等形式予以保护凯发天生赢家一触即发◈◈◈ღ，报告期内◈◈◈ღ，公司累计申请专利209项◈◈◈ღ，其中发明专利90项◈◈◈ღ、实用新型专利119项◈◈◈ღ。
空气动力设备与清洁设备龙头◈◈◈ღ：欧圣电气专注于小型空压机和干湿两用吸尘器细分市场◈◈◈ღ。2024年公司营收17.6亿元◈◈◈ღ，美国地区占比超90%◈◈◈ღ；营收增速高达45%◈◈◈ღ，主要得益于北美市场消费复苏◈◈◈ღ、非美市场开拓◈◈◈ღ，以及24H2拓展的气动工具◈◈◈ღ、户外动力设备◈◈◈ღ、园林工具等新品类贡献增长等◈◈◈ღ。虽然公司25Q2受美国关税风险影响导致产能调整◈◈◈ღ，发展势头受短暂影响◈◈◈ღ，但我们预计公司25Q3重回成长趋势◈◈◈ღ。公司前瞻性布局的马来西亚工厂一期自25年5月开始大规模量产◈◈◈ღ，达产产值预计20亿元◈◈◈ღ；一期工程占地约275亩◈◈◈ღ，剩余土地储备高达2149亩◈◈◈ღ。
拓展气动工具新品类◈◈◈ღ，品牌授权与ODM并重◈◈◈ღ：1）受益于23H2以来北美渠道◈◈◈ღ、品牌商补库存◈◈◈ღ，24年干湿两用吸尘器/小型空压机分别实现收入8.8/6.5亿元◈◈◈ღ，同比+35%/+50%◈◈◈ღ，占总营收的50%/37%◈◈◈ღ；因销售模式差异◈◈◈ღ，干湿两用吸尘器毛利率明显高于小型空压机◈◈◈ღ。2）公司依托小型空压机拓展到更多气动工具◈◈◈ღ。欧美市场普遍使用气动工具◈◈◈ღ，是刚需类产品◈◈◈ღ。3）公司销售模式主要为品牌授权与ODM◈◈◈ღ，2024年分别实现收入8.7/8亿元◈◈◈ღ，同比+67%/+28%◈◈◈ღ，占总营收的50%/45%◈◈◈ღ，品牌授权模式占比提升带动公司整体毛利率提升◈◈◈ღ。
护理机器人掘金适老化经济◈◈◈ღ：公司护理机器人已有十余年研发经验◈◈◈ღ，为国内首款穿戴式智能养老护理机器人◈◈◈ღ，目前已升级至第五代◈◈◈ღ。产品已通过中国◈◈◈ღ、日本◈◈◈ღ、美国及欧盟等认证◈◈◈ღ，进入量产销售阶段◈◈◈ღ，23H2以来销量明显增长◈◈◈ღ，25年订单同比大幅增加◈◈◈ღ。随着人口老龄化◈◈◈ღ，市场对智能护理设备的需求预计将持续扩大◈◈◈ღ，公司护理机器人业务有望进入高速增长期◈◈◈ღ，逐步形成新的增长动力◈◈◈ღ。
投资建议◈◈◈ღ：我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为3.29/4.29/5.49亿元◈◈◈ღ；对应EPS为1.29/1.68/2.15元◈◈◈ღ。当前可比公司2025年平均PE为32倍◈◈◈ღ，公司股价对应PE为24.5倍◈◈◈ღ，相对较低◈◈◈ღ。公司控股股东外资背景◈◈◈ღ，偏向高分红◈◈◈ღ，2023/2024年分红率达到85.8%/83.5%◈◈◈ღ，预计高分红率将持续◈◈◈ღ。综合考虑公司在护理机器人等新兴业务领域的布局◈◈◈ღ、所处赛道的稀缺性及长期成长潜力◈◈◈ღ，在当前估值水平下◈◈◈ღ，我们首次覆盖并给予“推荐”评级◈◈◈ღ。
事件◈◈◈ღ：公司近期发布2025年半年度报告◈◈◈ღ，2025H1年实现营业收入15.65亿元（+17.36%◈◈◈ღ，括号内为同比◈◈◈ღ，下同）◈◈◈ღ，实现归母净利润3.63亿元（+17.04%）◈◈◈ღ，实现扣非归母净利润3.64亿元（+18.90%）◈◈◈ღ。2025年Q2实现营业收入8.66亿元（+21.36%）◈◈◈ღ，实现归母净利润2.02亿元（+21.22%）◈◈◈ღ，实现扣非归母净利润2.03亿元（+22.92%）◈◈◈ღ。
海外收入占比持续提升◈◈◈ღ：2025年上半年◈◈◈ღ，从地区情况看◈◈◈ღ，亚太区域营收8.08亿元（其中亚太海外营收1.28亿元◈◈◈ღ，康友营收1.34亿元）◈◈◈ღ，同比减少1.7%◈◈◈ღ；美洲区域营收3.41亿元◈◈◈ღ，同比增长21.75%◈◈◈ღ；欧洲◈◈◈ღ、中东及非洲区域营收4.16亿元（含CME）◈◈◈ღ，同比增长89%◈◈◈ღ。公司海外营收占比已提升至总收入的58%◈◈◈ღ。
扎实推进国际化◈◈◈ღ，海外业绩亮眼◈◈◈ღ：近年来◈◈◈ღ，公司重视全球化布局◈◈◈ღ，不断提升公司可持续发展能力◈◈◈ღ。2025年上半年◈◈◈ღ，公司海外业务收入和盈利均实现显著增长◈◈◈ღ，收入同比增长45%◈◈◈ღ。公司于2月份完成对西班牙公司Creo MedicalS.L.U.51%股权的收购◈◈◈ღ，为公司深入拓展欧洲市场迈出重要一步◈◈◈ღ，目前并购整合进展顺利◈◈◈ღ，产品切换正有序推进◈◈◈ღ。公司泰国制造中心建设与运营筹备有序推进◈◈◈ღ，年底前将正式投产◈◈◈ღ，有利于建立安全的全球供应链◈◈◈ღ。
盈利预测与投资评级◈◈◈ღ：考虑到公司海外关税风险有望消除◈◈◈ღ，国内集采价格有望逐步缓和◈◈◈ღ，我们维持2025年公司归母净利润为6.56亿元◈◈◈ღ，上调2026-2027年归母净利润由7.69/9.29亿至7.75/9.36亿◈◈◈ღ，当前股价对应PE分别为26/22/19X◈◈◈ღ，考虑到公司出海布局领先◈◈◈ღ，维持“买入”评级◈◈◈ღ。
当前人工智能产业发展提速◈◈◈ღ，AI芯片◈◈◈ღ、高端PCB等硬件产业链需求快速增长◈◈◈ღ，已有布局相关产业的第三方检测公司迎发展机遇◈◈◈ღ。
广电计量自2018年起以自建的方式布局集成电路测试与分析◈◈◈ღ，板块成长性领先◈◈◈ღ，目前测试能力可覆盖4nm◈◈◈ღ，CNAS认证的检测项目类别目前行业排名第一◈◈◈ღ。同时◈◈◈ღ，公司已前瞻性布局AI芯片等相关业务◈◈◈ღ，于行业成长拐点之时把握机遇◈◈◈ღ，未来成长性可期◈◈◈ღ，建议重点关注◈◈◈ღ：
AI产业链发展叠加中美科技博弈加剧◈◈◈ღ，AI算力◈◈◈ღ、芯片自主可控为确定性趋势◈◈◈ღ，我国AI芯片市场参与者逐年增长◈◈◈ღ。第三方芯片检测服务于芯片全产业链◈◈◈ღ，为其研发◈◈◈ღ、生产◈◈◈ღ、售后提供技术支持◈◈◈ღ，保障其高性能与可靠性◈◈◈ღ，影响芯片的天花板◈◈◈ღ。由于芯片分析要求复杂◈◈◈ღ，需多种类设备重资产投入◈◈◈ღ，复合背景人才和项目经验积累◈◈◈ღ，半导体产业分工趋于细化下◈◈◈ღ，第三方检测替代自检具备经济性◈◈◈ღ，需求将持续提升◈◈◈ღ。广电计量可为AI芯片提供全生命周期质量管控服务◈◈◈ღ，且具备口碑◈◈◈ღ、技术◈◈◈ღ、人才和设备优势◈◈◈ღ，将持续受益◈◈◈ღ。
PCB为电子设备核心元件◈◈◈ღ，广泛应用于AI算力◈◈◈ღ、消费电子◈◈◈ღ、新能源汽车等领域◈◈◈ღ。全球AI算力基础设施扩产◈◈◈ღ、端侧AI渗透率的提升◈◈◈ღ，将带动高端PCB需求增长◈◈◈ღ，市场对高密度◈◈◈ღ、高层数PCB用量的需求显著增加◈◈◈ღ，且对PCB材料◈◈◈ღ、结构等要求均显著提升◈◈◈ღ。在此背景下◈◈◈ღ，第三方检测服务企业将广泛受益于产业技术迭代和需求增长◈◈◈ღ，具备先发优势的龙头企业将强者恒强◈◈◈ღ：（1）广电计量可为PCBA生产过程中的质量问题◈◈◈ღ、工艺可靠性提供全面一体化评价和解决方案◈◈◈ღ，帮助PCB厂商◈◈◈ღ、板卡集成商等客户在研发◈◈◈ღ、生产环节◈◈◈ღ，保障材料性能稳定◈◈◈ღ、降低失效风险◈◈◈ღ，且随产业分工深化和经验积累◈◈◈ღ，三方检测市场占产业链价值量将持续提升◈◈◈ღ。（2）2022年广电计量收购深圳博林达◈◈◈ღ，切入无机标准物质市场◈◈◈ღ，其标准物质种类可满足PCB生产企业◈◈◈ღ、集成电路企业等全系列标准物质需求◈◈◈ღ，同样将受益于高端PCB发展◈◈◈ღ。
2025年7月公司发布公告◈◈◈ღ，拟定增不超过13亿元◈◈◈ღ，其中◈◈◈ღ，（1）航空装备（含低空）测试平台◈◈◈ღ：拟投资3.4亿元◈◈◈ღ，服务于航空装备产业与低空经济◈◈◈ღ，借助江苏◈◈◈ღ、上海等华东区域成熟市场夯实检验检测认证能力◈◈◈ღ，（2）AI芯片测试平台◈◈◈ღ：拟投资2.9亿元◈◈◈ღ，增强AI检测领域的试验能力和设备能力◈◈◈ღ，对传统集成电路测试与分析业务形成补充◈◈◈ღ，（3）卫星互联网项目◈◈◈ღ：拟投资3.4亿元◈◈◈ღ，提升卫星互联网设备检测和认证的能力◈◈◈ღ。卫星互联网作为“新基建”◈◈◈ღ，为国家战略性工程◈◈◈ღ，发展可期◈◈◈ღ。公司定增均投向高成长◈◈◈ღ、战略性下游◈◈◈ღ，保障中长期高质量持续增长◈◈◈ღ，看好长期发展前景◈◈◈ღ。
盈利预测与投资评级◈◈◈ღ：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为4.0/4.5/5.2亿元◈◈◈ღ，当前市值对应PE25/22/20X◈◈◈ღ，维持“增持”评级◈◈◈ღ。
隆华新材是聚醚行业优质标的◈◈◈ღ，产销量快速增长◈◈◈ღ，同时公司聚醚胺和聚酰胺产品逐步进入产能释放期◈◈◈ღ，看好公司聚醚产品优势产能的持续放量◈◈◈ღ，以及新材料业务的广阔发展前景◈◈◈ღ，首次覆盖◈◈◈ღ，给予买入评级◈◈◈ღ。
软泡聚醚优质标的◈◈◈ღ，经营业绩稳健◈◈◈ღ。公司是国内专业的聚醚多元醇生产企业◈◈◈ღ，截至2024年底◈◈◈ღ，公司现有聚醚产能97万吨/年◈◈◈ღ，另有33万吨/年聚醚项目在建◈◈◈ღ，产能规模位居行业前列◈◈◈ღ，其中POP产品获评山东省制造业单项冠军◈◈◈ღ。韩志刚父子为公司实际控制人◈◈◈ღ，合计持股比例为52.23%◈◈◈ღ。公司经营业绩向好◈◈◈ღ，2019年至2024年◈◈◈ღ，公司营业收入CAGR为22.65%归母净利润CAGR为12.93%◈◈◈ღ。2025年一季度公司实现营业收入15.09亿元申搏官网◈◈◈ღ，同比增长11.52%◈◈◈ღ，归母净利润5712.47万元◈◈◈ღ，同比增长19.52%◈◈◈ღ。
聚醚行业拐点临近◈◈◈ღ，头部企业有望获益◈◈◈ღ。聚醚行业当前处于周期底部◈◈◈ღ，但行业集中度逐步提升◈◈◈ღ，国内竞争格局不断优化◈◈◈ღ，同时海外出口快速增长◈◈◈ღ，聚醚行业的全球竞争力明显提升◈◈◈ღ。公司是国内头部聚醚企业◈◈◈ღ，产品涵盖软泡聚醚◈◈◈ღ、POP◈◈◈ღ、CASE◈◈◈ღ、高回弹等多个品类◈◈◈ღ，公司聚醚装置采用连续化工艺路径◈◈◈ღ，POP产品技术指标优异◈◈◈ღ，此外◈◈◈ღ，公司单吨聚醚投资额低于聚醚行业平均水平◈◈◈ღ，技术优势叠加规模效应构筑成本护城河◈◈◈ღ，ROE整体高于行业平均水平◈◈◈ღ。未来随着聚醚行业景气度修复及新产能释放◈◈◈ღ，公司盈利能力有望快速增长◈◈◈ღ。
产品矩阵日益丰富◈◈◈ღ，新材料成长空间广阔◈◈◈ღ。公司现有聚醚胺产能4万吨同时通过一期装置技改计划新增6万吨产能◈◈◈ღ，未来产能有望增长至10万吨◈◈◈ღ，聚醚胺作为聚醚下游产品◈◈◈ღ，公司产业链一体化程度初步形成◈◈◈ღ，未来抗风险能力有望增强◈◈◈ღ，同时公司积极布局尼龙66产业链◈◈◈ღ，远期目标产能达108万吨/年◈◈◈ღ，截至2025年一季度◈◈◈ღ，一期4万吨/年生产装置已进入试生产阶段◈◈◈ღ，产品涵盖尼龙66◈◈◈ღ、长碳链尼龙◈◈◈ღ、透明尼龙◈◈◈ღ、高温尼龙等多个产品◈◈◈ღ。公司产品种类逐步丰富◈◈◈ღ，新材料业务成长空间广阔◈◈◈ღ。
隆华新材聚醚业务快速增长◈◈◈ღ，同时新材料产品放量在即◈◈◈ღ，我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为1.88/3.14/5.14亿元◈◈◈ღ，对应当前市值◈◈◈ღ，PE分别为28.6/17.1/10.5倍◈◈◈ღ，市净率分别为2.6/2.3/2.0倍◈◈◈ღ，看好聚醚行业的景气度复苏◈◈◈ღ，以及公司新材料的业务布局◈◈◈ღ，首次覆盖◈◈◈ღ，给予买入评级◈◈◈ღ。
原油等上游原料价格大幅波动的风险◈◈◈ღ、安全生产风险◈◈◈ღ、新项目投产进度不及预期的风险◈◈◈ღ、聚醚行业落后产能退出不及预期风险◈◈◈ღ。
事件◈◈◈ღ：2025年8月8日◈◈◈ღ，公司发布2025年中报◈◈◈ღ，2025H1实现收入11.21亿元◈◈◈ღ，同比增加0.04%◈◈◈ღ；归母净利润3.68亿元◈◈◈ღ，同比增加17.17%◈◈◈ღ；扣非归母净利润3.61亿元◈◈◈ღ，同比增加22.76%◈◈◈ღ。单季度来看◈◈◈ღ，25Q2公司收入6.12亿元◈◈◈ღ，同比下降8.64%◈◈◈ღ，环比增加20.06%◈◈◈ღ；归母净利润1.97亿元◈◈◈ღ，同比增加5.10%◈◈◈ღ，环比增加15.06%◈◈◈ღ；扣非归母净利润2.03亿元◈◈◈ღ，同比增加20.97%◈◈◈ღ，环比增加28.50%◈◈◈ღ。
公司毛利率◈◈◈ღ、扣非净利率持续改善◈◈◈ღ。25Q2公司毛利率提升至55.73%◈◈◈ღ，同比提升11.10Pcts◈◈◈ღ、环比提升0.52Pct◈◈◈ღ；扣非净利率提升至33.21%◈◈◈ღ，同比提升8.13Pcts◈◈◈ღ、环比提升2.18Pcts◈◈◈ღ。公司25H1因处置子公司股权导致非流动性资产处置损益达1154万◈◈◈ღ，对公司25H1的非经常性损益造成较大影响◈◈◈ღ，公司的扣非盈利能力仍持续提升◈◈◈ღ。
公司核心业务持续增长◈◈◈ღ，海外市场增速亮眼◈◈◈ღ。25H1公司核心业务——电力设备业务实现营业收入9.59亿元◈◈◈ღ，同比增长15.29%◈◈◈ღ，国内国际市场均保持了增长◈◈◈ღ，国内市场实现营业收入6.48亿元◈◈◈ღ，同比增长5%◈◈◈ღ，海外市场直接出口实现收入1.57亿元◈◈◈ღ，同比增长20.24%◈◈◈ღ，间接出口实现收入1.54亿元◈◈◈ღ，同比增长84.03%◈◈◈ღ，直接与间接出口合计同比增长45.21%◈◈◈ღ，在巩固原有布局的基础上◈◈◈ღ，亦有新的区域迎来了销售规模的增长◈◈◈ღ。此外◈◈◈ღ，25H1公司数控设备业务实现营业收入1.11亿元◈◈◈ღ，同比增长41.49%◈◈◈ღ，海外市场业绩表现亮眼◈◈◈ღ，出口销售实现0.51亿元◈◈◈ღ，同比增长219.28%◈◈◈ღ，数控业务的出口订单相比去年大幅增长◈◈◈ღ。
公司特高压分接开关已实现批量投运◈◈◈ღ。公司是国内首先掌握特高压分接开关制造技术的企业◈◈◈ღ，生产的换流变分接开关实现从第一台到第一批的跨越◈◈◈ღ，持续助力特高压输电设备全面国产化◈◈◈ღ。2025年公司真空有载分接开关在陇东至山东±800KV特高压直流线路正式实现批量化投运◈◈◈ღ，公司作为分接开关国产替代龙头◈◈◈ღ，随特高压线路持续推进及◈◈◈ღ，核心产品的国产化进程不断推进◈◈◈ღ，特高压领域有望给公司带来新的业务增量◈◈◈ღ。
投资建议◈◈◈ღ：公司是国内变压器分接开关龙头◈◈◈ღ，竞争格局稳定◈◈◈ღ，出海进程全面加速◈◈◈ღ，我们预计公司25-27年营收为26.12◈◈◈ღ、29.70◈◈◈ღ、33.53亿元◈◈◈ღ，营收增速分别为12.5%◈◈◈ღ、13.7%◈◈◈ღ、12.9%◈◈◈ღ；归母净利润为7.10◈◈◈ღ、8.24◈◈◈ღ、9.51亿元◈◈◈ღ，归母净利润增速分别为15.6%◈◈◈ღ、16.0%◈◈◈ღ、15.4%◈◈◈ღ。对应8月8日收盘价◈◈◈ღ，公司25-27年PE分为23X◈◈◈ღ、20X◈◈◈ღ、17X◈◈◈ღ。维持“推荐”评级◈◈◈ღ。
心脉医疗专注于主动脉及外周血管介入医疗器械的研发◈◈◈ღ、生产◈◈◈ღ、销售和服务◈◈◈ღ。截至2024年9月◈◈◈ღ，心脉医疗的产品已在国内超过2400家医院使用◈◈◈ღ，并已进入海外40个国家和地区◈◈◈ღ，挽救了全球超过33万名患者的生命◈◈◈ღ。2024年12月5日◈◈◈ღ，公司公布《2024年员工持股计划（草案）》◈◈◈ღ，彰显公司未来增长信心◈◈◈ღ。
随着2024年主动脉支架终端价格调整方案落地◈◈◈ღ，价格调整对公司的影响逐步减弱◈◈◈ღ。考虑到主动脉价格调整能有效减轻患者和医保基金压力◈◈◈ღ，在一定程度上提高患者手术治疗的意愿度和积极性◈◈◈ღ，同时公司能通过产品升级换代降低影响◈◈◈ღ；其次公司除了主动脉介入产品业务外◈◈◈ღ，术中支架业务和外周介入业务仍保持快速发展趋势◈◈◈ღ，且公司海外市场拓展顺利◈◈◈ღ，我们认为未来公司高成长性不变◈◈◈ღ，公司仍处于高值耗材高景气赛道中◈◈◈ღ。首次覆盖◈◈◈ღ，给予“买入”评级◈◈◈ღ。
公司价格调整影响逐步削弱◈◈◈ღ，2025年二季度环比Q1增幅明显◈◈◈ღ，全年股权激励目标进度已完成过半◈◈◈ღ。根据公司2025年中报预告◈◈◈ღ，预计2025年上半年实现营业收入7.08亿元到7.87亿元◈◈◈ღ，同比减少10.00%到0.00%◈◈◈ღ。预计2025年上半年实现归属于母公司所有者的净利润为3.04亿元到3.61亿元◈◈◈ღ，同比减少24.78%到10.52%◈◈◈ღ。但是从季度环比数据对比看◈◈◈ღ，公司盈利能力重新体现◈◈◈ღ，其中25年Q2公司归母净利润预计1.74亿-2.31亿◈◈◈ღ，中值为2.03亿◈◈◈ღ，环比Q1增幅明显◈◈◈ღ。我们认为随着公司价格调整影响逐步削弱◈◈◈ღ，公司盈利能力重新体现◈◈◈ღ。
在主动脉介入支架上◈◈◈ღ，心脉医疗Cratos分支型支架于2025年3月正式上市◈◈◈ღ，与Castor分支型支架形成产品组合◈◈◈ღ，市场接受度有望快速提升◈◈◈ღ，未来有望逐步替换老款产品并带来增量◈◈◈ღ。在主动脉术中支架上◈◈◈ღ，心脉医疗在2019年推出全新一代术中支架Fontus支架◈◈◈ღ，产品性能进一步提升◈◈◈ღ。目前老产品CRONUS支架销售量增速稳定◈◈◈ღ，新产品Fontus支架销售量快速增长◈◈◈ღ，术中支架业务处于快速发展期◈◈◈ღ。
公司腔静脉滤器◈◈◈ღ、滤器回收器◈◈◈ღ、外周球囊扩张导管◈◈◈ღ、静脉支架系统◈◈◈ღ、带纤维毛栓塞弹簧圈◈◈◈ღ、外周支架系统◈◈◈ღ、外周球囊扩张导管◈◈◈ღ、经颈静脉肝内穿刺器等外周介入新产品陆续获得CFDA认证上市◈◈◈ღ。我们认为随着外周新产品的不断上市◈◈◈ღ，公司在外周血管领域市场占比有望持续上升◈◈◈ღ，外周业务在公司整体收入中重要度将逐步提升◈◈◈ღ，有望成为公司新的增长引擎◈◈◈ღ。
下游增速放缓◈◈◈ღ，营收有所下滑◈◈◈ღ。2025年上半年◈◈◈ღ，公司营业收入实现6.88亿元◈◈◈ღ，同比-2.80%◈◈◈ღ。公司专攻石墨负极材料领域◈◈◈ღ，同比下滑3.04%◈◈◈ღ，占总业务量99.5%◈◈◈ღ，主要受公司下游行业增速放缓所致◈◈◈ღ，负极材料产能增长◈◈◈ღ，供求环境阶段性失衡◈◈◈ღ，行业竞争加剧◈◈◈ღ，产品单价下降◈◈◈ღ。
上游原材料价格上升◈◈◈ღ，毛利率大跳水◈◈◈ღ。由于上游石油焦价格大幅上升◈◈◈ღ，公司毛利率大幅降低◈◈◈ღ，由2024年的22.6%下滑至25H1的12.4%◈◈◈ღ。上游石油焦成本占负极材料成本40%左右◈◈◈ღ，国内石油焦生产不及下游负极材料需求◈◈◈ღ，价格从2024年1月最低价1930元持续上涨至2025年2月的3990元/吨◈◈◈ღ；海外石油焦进口需求提升◈◈◈ღ，2025年3月进口石油焦价格接近160美元/吨◈◈◈ღ，环比上涨4.7%左右◈◈◈ღ。
前瞻布局下一代非石墨类负极材料◈◈◈ღ。硅基负极理论容量达4200mAh/g（石墨10倍以上）◈◈◈ღ，原料储备丰富◈◈◈ღ，有广阔的商业化应用前景◈◈◈ღ。日前◈◈◈ღ，公司已涉及硅碳负极◈◈◈ღ、硬碳负极凯发天生赢家一触即发◈◈◈ღ、石墨烯等新型碳材料领域◈◈◈ღ，并具备了产业化基本条件◈◈◈ღ。
投资建议◈◈◈ღ：公司是行业内重要的负极材料供应商◈◈◈ღ，现石墨负极材料技术完善◈◈◈ღ，致力于做强新型碳材料产业◈◈◈ღ，国内产能布局完善◈◈◈ღ，积极推进出海布局◈◈◈ღ。依托自身负极材料技术优势◈◈◈ღ，坚持降本增效◈◈◈ღ，有一定长期空间◈◈◈ღ。预计公司2025-2027年营收分别为15/17/18亿元◈◈◈ღ；归母净利分别为0.5/0.6/0.9亿元◈◈◈ღ，EPS0.44◈◈◈ღ、0.53◈◈◈ღ、0.72元/股◈◈◈ღ，对应PE72x/59x/44x◈◈◈ღ。首次覆盖给予“中性”评级
事件◈◈◈ღ：公司25H1营收85.58亿元◈◈◈ღ，同比+6.37%◈◈◈ღ，归母净利润11.03亿元◈◈◈ღ，同比+45.45%◈◈◈ღ，扣非后归母净利润10.36亿元◈◈◈ღ，同比+39.91%◈◈◈ღ；其中25Q2营收47.31亿元◈◈◈ღ，同比+6.11%◈◈◈ღ，归母净利润9.38亿元◈◈◈ღ，同比+43.00%◈◈◈ღ，扣非后归母净利润8.83亿元◈◈◈ღ，同比+38.43%◈◈◈ღ。此前中报预告25Q2归母净利润同比+36.7%至+48.3%◈◈◈ღ、扣非后归母净利润同比+21.2%至+32.7%◈◈◈ღ，扣非后归母净利超出此前中报预告指引◈◈◈ღ。
成长期的U8对冲消费弱β◈◈◈ღ，量价表现强劲◈◈◈ღ。2025年上半年行业整体消费β偏弱◈◈◈ღ，燕啤销量仍同比+2.03%至235.17万吨◈◈◈ღ，吨价同比+4.75%至3357.50元/吨◈◈◈ღ，其中一季度U8保持30%以上高增◈◈◈ღ、预计二季度延续较好增势◈◈◈ღ。区域层面来看◈◈◈ღ，深挖河北◈◈◈ღ、北京◈◈◈ღ、内蒙古优势市场终端单点效率◈◈◈ღ，进一步提升U8在终端销量占比◈◈◈ღ；加大东三省◈◈◈ღ、山东◈◈◈ღ、四川◈◈◈ღ、湖南◈◈◈ღ、湖北等弱势市场建设力度◈◈◈ღ，选择“高容量◈◈◈ღ、高结构◈◈◈ღ、高成长性”城市市场作为重点目标◈◈◈ღ，以期获取更多增长空间◈◈◈ღ。渠道层面来看◈◈◈ღ，线上线美誉度◈◈◈ღ、知名度◈◈◈ღ，积极与新零售业态合作更好触达消费者◈◈◈ღ，持续推进“百县工程”◈◈◈ღ、“百城工程”◈◈◈ღ。
毛销差维持改善◈◈◈ღ，Q2净利率水平突破20%+◈◈◈ღ。25Q2净利率同比+5.37pct至22.03%◈◈◈ღ。其中毛利率同比-0.63pct至47.70%(吨酒营收同比+4.80%◈◈◈ღ、吨酒成本同比+6.08%)◈◈◈ღ，销售费用率同比-3.99pct至6.02%◈◈◈ღ，毛利率◈◈◈ღ、销售费用率波动预计与市场促销投放方式相关◈◈◈ღ，25Q1毛销差同比提升1.88pct至27.14%◈◈◈ღ、25Q2毛销差同比提升3.36pct至41.68%◈◈◈ღ。管理费用率同比-1.92pct至9.21%◈◈◈ღ，持续兑现效率提升◈◈◈ღ。非经科目除资产处置收益0.64亿元外◈◈◈ღ，其他科目变动不大◈◈◈ღ。综合来看◈◈◈ღ，此前21◈◈◈ღ、22◈◈◈ღ、23◈◈◈ღ、24年销售净利率为2.45%◈◈◈ღ、4.16%◈◈◈ღ、6.01%◈◈◈ღ、9.03%◈◈◈ღ，25年销售净利率提升仍处于较好上升通道◈◈◈ღ，改革成效持续兑现◈◈◈ღ。
燕啤α优势突出◈◈◈ღ，中期是攻守兼备的优质主线年担任燕啤董事长以来◈◈◈ღ，战略层面提出“二次创业◈◈◈ღ、复兴燕京”◈◈◈ღ，并推动“九大变革”重构企业竞争力◈◈◈ღ，带领燕啤2022年以来业绩高速增长◈◈◈ღ，十四五期间高质量发展的α优势突出◈◈◈ღ。展望未来◈◈◈ღ，借鉴海外啤酒巨头的发展路径凯发天生赢家一触即发◈◈◈ღ，我们认为中国啤酒赛道是攻守兼备的优质主线◈◈◈ღ，进攻层面来自升级的韧性及持续性◈◈◈ღ，需求多元化的大众价位是中档放量核心支撑◈◈◈ღ；防御层面来自啤酒产业处于资本开支相对稳健◈◈◈ღ、现金流表现优秀的阶段◈◈◈ღ，未来股息率的明显提升值得期待◈◈◈ღ。
盈利预测与投资评级◈◈◈ღ：短期虽餐饮端有所承压◈◈◈ღ，但燕啤仍处于改革的前半段申搏官网◈◈◈ღ，大单品U8高增持续兑现成长◈◈◈ღ；中期维度燕啤亦属于攻守兼备的优质标的◈◈◈ღ，升级韧性◈◈◈ღ、股息率提升是抓手◈◈◈ღ。参考25Q2中报业绩节奏◈◈◈ღ，我们更新2025~2027年归母净利润预测为16.03◈◈◈ღ、19.26◈◈◈ღ、22.74亿元（前值为15.05◈◈◈ღ、18.45◈◈◈ღ、22.04亿元）◈◈◈ღ，对应当前PE分别为23◈◈◈ღ、19◈◈◈ღ、16X◈◈◈ღ，维持“买入”评级◈◈◈ღ。
ABC组件产销两旺◈◈◈ღ、超额盈利持续兑现◈◈◈ღ。2025H1公司ABC组件出货8.57GW◈◈◈ღ，同增超400%◈◈◈ღ；其中Q2公司BC组件出货约4GW+◈◈◈ღ，测算ABC组件毛利约10%◈◈◈ღ，我们预计单瓦盈利约5-6分◈◈◈ღ，主要受益于海外占比提升（40%+）+海外溢价足盈利强（海外BC组件近1元/w◈◈◈ღ，测算盈利近10-12分/w）+成本优化◈◈◈ღ。国内溢价保持约5分+◈◈◈ღ，测算单瓦盈利约1分◈◈◈ღ。电池出货约5GW+（P型3.5GW+TOPCon1.7GW）◈◈◈ღ，测算单瓦亏损约4-5分◈◈◈ღ。展望Q3我们预计公司持续保持满产满销◈◈◈ღ，海外占比保持40%+◈◈◈ღ，保持稳健◈◈◈ღ；我们预计全年ABC组件出货20gw◈◈◈ღ，同比高增◈◈◈ღ、ABC放量渗透◈◈◈ღ。光伏反内卷持续推进◈◈◈ღ，电池组件价格有望进一步修复◈◈◈ღ。
现金流持续优化◈◈◈ღ、定增获交易所通过◈◈◈ღ。公司经营情况持续优化◈◈◈ღ，BC组件溢价陆续兑现◈◈◈ღ。公司Q2费用率约7.9%◈◈◈ღ，较Q1降低1.25pct◈◈◈ღ；Q2末存货20.6亿◈◈◈ღ，环比持平略增◈◈◈ღ；Q2经营性净现金流11.39亿◈◈◈ღ，环比+59.08%◈◈◈ღ，持续改善◈◈◈ღ。7.4日定增申请获上交所审核通过◈◈◈ღ，后续进入证监会注册环节◈◈◈ღ。若定增顺利发行◈◈◈ღ，有望助力公司现有BC基地后续建设+补充流动资金◈◈◈ღ，持续改善经营情况◈◈◈ღ！
盈利预测与投资评级◈◈◈ღ：由于BC新技术差异化逐步体现◈◈◈ღ，公司单季度盈利转正◈◈◈ღ，我们调整公司2025-2027年归母净利润至3.8/15.6/24.9亿元（此前预期25-26年归母净利润7.7/17.9亿元）◈◈◈ღ，同增107%/307%/60%◈◈◈ღ，对应PE为68/17/11倍◈◈◈ღ，评级由“增持”上调为“买入”◈◈◈ღ。
营收端稳步增长◈◈◈ღ，毛利率下降与成本端投入加大拖累业绩同比下滑◈◈◈ღ。公司发布2025年半年报◈◈◈ღ，实现营业收入2.03亿元◈◈◈ღ，同比+6.49%◈◈◈ღ；归母净利润0.17亿元◈◈◈ღ，同比-18.57%◈◈◈ღ；扣非归母净利润0.14亿元◈◈◈ღ，同比-25.83%◈◈◈ღ。2025Q2实现营收1.07亿元◈◈◈ღ，同环比+6.51%/+11.54%◈◈◈ღ，归母净利润0.07亿元◈◈◈ღ，同环比-26.44%/-22.34%◈◈◈ღ。营收保持同比增长主要系在国家政策及行业规划的双重推动下◈◈◈ღ，橡塑材料下游应用稳定发展◈◈◈ღ，为公司带来持续的市场需求◈◈◈ღ；净利润同比下降主要系公司销售毛利率同比下降0.73pct至29.59%◈◈◈ღ，同时新品研发与募投项目建设期的成本投入加大◈◈◈ღ，2025H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为4.67%/6.47%/0.44%/8.42%◈◈◈ღ，同比+0.12/+0.35/+0.11/+0.70pct◈◈◈ღ，致使销售净利率同比下降2.38pct至8.40%◈◈◈ღ。
橡塑材料与制品营收齐增◈◈◈ღ，橡塑制品放量明显带动该业务营收同比+24%◈◈◈ღ。1）橡塑材料◈◈◈ღ：公司特种橡胶材料◈◈◈ღ、特种工程塑料属于高分子新材料◈◈◈ღ，具备优异于通用橡胶◈◈◈ღ、通用塑料的突出性能◈◈◈ღ，2025H1该业务营收同比+1.28%至1.48亿元◈◈◈ღ，在总营收占比同比-3.75pct至73.02%◈◈◈ღ，毛利率同比-0.49pct至25.76%◈◈◈ღ。2）橡塑制品◈◈◈ღ：属于定制化水平较高的非标准化产品◈◈◈ღ，下游应用配套应用广◈◈◈ღ，在汽车◈◈◈ღ、工程机械等领域逐渐放量◈◈◈ღ，2025H1该业务营收同比+23.71%至0.55亿元◈◈◈ღ，在总营收占比+3.75pct至26.98%◈◈◈ღ，橡塑制品毛利率较高◈◈◈ღ，但放量后会有所下降◈◈◈ღ，2025H1毛利率同比-3.74pct至39.97%◈◈◈ღ。
以材料为支撑发展制品双向拓展◈◈◈ღ，募投扩产叠加高端化市场布局有望迎来新增量◈◈◈ღ。1）材料与制品双向拓展◈◈◈ღ：公司专注特种橡塑材料与制品领域二十余年◈◈◈ღ，已积累2400余种材料配方◈◈◈ღ，形成橡塑制品研发技术壁垒◈◈◈ღ。技术指标已达到或超过知名汽车厂商的要求◈◈◈ღ，部分特种橡胶配方成功应用在高铁◈◈◈ღ、航空航天◈◈◈ღ、石油石化等高端领域◈◈◈ღ，参与起草◈◈◈ღ、修订多项国家标准和行业标准◈◈◈ღ。公司募投1.2亿元建设河北省特种橡塑产业技术研究院预计2025年底转固◈◈◈ღ。2）产能扩张◈◈◈ღ：2024年公司橡胶材料产能利用率已达到90%以上◈◈◈ღ，橡塑制品产能利用率约70%◈◈◈ღ。截至2025年3月◈◈◈ღ，公司募投特种工程料项目已完成12条产线的建设◈◈◈ღ，正在小批量生产◈◈◈ღ，特种橡胶材料项目处于建设期◈◈◈ღ，预计产能会在2027年逐步释放◈◈◈ღ。3）高端化市场布局◈◈◈ღ：公司与中科院兰州化物所合作开发PEEK材料◈◈◈ღ，处于客户验证阶段◈◈◈ღ；同时面向航空航天进行高端有机硅的验证与试生产◈◈◈ღ，并根据中航工业和中国中车的需求◈◈◈ღ，同步开发自润滑轴承产品◈◈◈ღ。
盈利预测与投资评级◈◈◈ღ：考虑公司新品前期研发投入较大◈◈◈ღ、募投项目延期◈◈◈ღ，下调公司2025~2027年归母净利润预测为0.39/0.47/0.63亿元（前值为0.47/0.58/0.74亿元）◈◈◈ღ，对应最新PE为125.20/105.13/77.93x◈◈◈ღ，考虑公司高毛利率橡塑制品逐渐放量◈◈◈ღ，高端新品成长潜力较好◈◈◈ღ，维持“增持”评级◈◈◈ღ。
在AI发展下◈◈◈ღ，对光纤传送网提出大容量◈◈◈ღ、低时延以及长距离传输需求◈◈◈ღ，而传统单模光纤系统存在单波速率提升困难◈◈◈ღ、多波段系统性能劣化◈◈◈ღ、时延较高等挑战◈◈◈ღ。多模光纤◈◈◈ღ、超低损耗光纤◈◈◈ღ，以及空芯光纤等新型光纤有望在数据中心领域有较好的需求及应用前景◈◈◈ღ，需求量有望高速增长◈◈◈ღ。
如空芯光纤凭借着超低传输损耗◈◈◈ღ、极低非线性效应◈◈◈ღ、近乎光速的传输以及超宽的传输带宽等优势◈◈◈ღ，在AI领域有望实现更多的应用和部署◈◈◈ღ。海外来看◈◈◈ღ，微软已宣布要部署15000公里的空芯光纤◈◈◈ღ；同时AI所带动的数据中心需求也拉动了如康宁此类光通信厂商的光通信企业业务的需求◈◈◈ღ，业务出现高增长◈◈◈ღ。国内来看◈◈◈ღ，中国移动召开成果会◈◈◈ღ，首条完全自主知识产权的反谐振空芯光纤在粤港澳大湾区率先投入商用◈◈◈ღ。新型光纤的规模化部署或成为趋势◈◈◈ღ。
在下一代新型光纤核心材料领域◈◈◈ღ，亨通光电凭借多年来在研发布局与产业链规划上的深耕◈◈◈ღ，不仅实现了产品性能对工程使用要求的精准满足◈◈◈ღ，更已完全具备产业化能力◈◈◈ღ。
亨通光电已具备多类型新型光纤的产业化能力◈◈◈ღ，在中国联通展会上集中展出了包括多模光纤◈◈◈ღ、超低损光纤◈◈◈ღ、空芯光纤等产品◈◈◈ღ。空芯光纤方面◈◈◈ღ，亨通光电空芯反谐振光纤已通过网锐科技（信息产业光通信产品质量监督检验中心）检验◈◈◈ღ，检测结果各项指标性能合格◈◈◈ღ。在中国联通合作伙伴大会◈◈◈ღ，亨通光电在新型光纤展区展出了包括空芯光纤在内的前沿产品◈◈◈ღ，亨通空芯光纤已实现关键性能突破◈◈◈ღ，在特定波段实现≤0.2dB/km国际先进水平损耗值◈◈◈ღ，并具备批量交付能力◈◈◈ღ。
积极扩产应对未来需求◈◈◈ღ。亨通光电AI先进光纤材料研发制造中心扩产项目已于近期正式投入建设◈◈◈ღ，计划2026年2月竣工◈◈◈ღ。该项目占地200多亩◈◈◈ღ，一期投资将新增工艺◈◈◈ღ、检测及公辅等先进设备100多套◈◈◈ღ，主要用于超低损空芯光纤◈◈◈ღ、超低损多芯光纤和高性能多波段多模光纤等特种光纤的生产◈◈◈ღ。该项目瞄准未来发展趋势◈◈◈ღ，布局扩产◈◈◈ღ，满足对多模◈◈◈ღ、多芯◈◈◈ღ、空芯等特种光纤持续增长的市场需求◈◈◈ღ。
我们预计公司25-27年归母净利润为35/43/51亿元◈◈◈ღ，对应25-27年PE估值分别为12/10/8倍◈◈◈ღ，维持“买入”评级◈◈◈ღ。
风险提示◈◈◈ღ：行业竞争加剧的风险◈◈◈ღ、项目推进节奏不及预期的风险◈◈◈ღ、光通信需求不及预期的风险◈◈◈ღ、新产品研发进展不及预期的风险
事件◈◈◈ღ：中原高速发布2025年半年报◈◈◈ღ。公司实现营业收入31.05亿元◈◈◈ღ，同比增长13.17%◈◈◈ღ，其中通行费收入21.93亿元◈◈◈ღ，同比增长2.23%◈◈◈ღ；实现归属于上市公司股东的净利润6.63亿元◈◈◈ღ，同比上升7.68%◈◈◈ღ。
区位优势独特◈◈◈ღ，核心资产优质◈◈◈ღ。公司管辖路段有机场高速◈◈◈ღ、京港澳高速郑州至驻马店段◈◈◈ღ、郑栾高速郑州至尧山段（原郑尧高速）◈◈◈ღ、郑民高速◈◈◈ღ、商登高速◈◈◈ღ、德上高速永城段（原济祁高速）◈◈◈ღ，管养总里程约808公里◈◈◈ღ。其中高速公路四车道里程约567公里◈◈◈ღ，六车道约16公里◈◈◈ღ，八车道约209公里◈◈◈ღ，匝道16公里◈◈◈ღ。
成本管控压降财务费用◈◈◈ღ，创新业务开展投资收益增加◈◈◈ღ。公司通过融资渠道多元化◈◈◈ღ，积极推进精准融资◈◈◈ღ，提高资金使用效率◈◈◈ღ，降低财务费用◈◈◈ღ，2025年上半年财务费用为3.73亿元◈◈◈ღ，同比下降18.75%◈◈◈ღ，我们认为未来公司将持续优化存量债务结构◈◈◈ღ，通过系统性举措持续压降财务费用◈◈◈ღ，夯实资金保障基础◈◈◈ღ。公司全资子公司秉原投资主要从事项目投资◈◈◈ღ、投资管理◈◈◈ღ、投资咨询◈◈◈ღ。2025年7月9日◈◈◈ღ，秉原投资产业基金投资的极智嘉-W在港交所成功上市◈◈◈ღ，荣膺“全球仓储自主移动机器人第一股”◈◈◈ღ，成为秉原投资培育的第18家上市企业◈◈◈ღ，2025年上半年公司实现投资收益1.21亿元◈◈◈ღ，同比增长37.32%◈◈◈ღ。
加快产业优化整合步伐◈◈◈ღ，增强企业活力和市场功能◈◈◈ღ。完成交投颐康内部股权划转相关工作◈◈◈ღ；压降非主业金融投资◈◈◈ღ，放弃河南资产10%股权及中原农险0.75%股权的优先购买权◈◈◈ღ，相关议案已经公司2024年第九次及第十五次总经理办公会审议通过◈◈◈ღ；盘活低效股权◈◈◈ღ，提升资本配置效率◈◈◈ღ。
市值修复稳中有进◈◈◈ღ，大股东增持完毕◈◈◈ღ。大股东河南交通投资集团完成增持公司股份3869.25万股◈◈◈ღ，占公司总股本的1.72%◈◈◈ღ，增持后持股比例达到46.81%◈◈◈ღ，提振市场投资者信心◈◈◈ღ，同时报告期内也成功获得长城人寿等股东增持◈◈◈ღ。
盈利预测与投资建议◈◈◈ღ：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为72.9◈◈◈ღ、75.7◈◈◈ღ、78.1亿元◈◈◈ღ，归母净利润分别为9.3◈◈◈ღ、9.9◈◈◈ღ、10.8亿元◈◈◈ღ，BPS分别为5.4◈◈◈ღ、5.68◈◈◈ღ、5.98元◈◈◈ღ，对应PB分别为0.8◈◈◈ღ、0.8◈◈◈ღ、0.7倍◈◈◈ღ。维持“买入”评级◈◈◈ღ。
2025年8月8日◈◈◈ღ，北鼎股份公布2025年半年报◈◈◈ღ，此前曾发快报◈◈◈ღ。公司25H1实现收入4.3亿元◈◈◈ღ，同比+34%◈◈◈ღ；归母净利润0.56亿元◈◈◈ღ，同比+75%◈◈◈ღ；归母净利率12.9%◈◈◈ღ。公司25Q2实现收入2.2亿元◈◈◈ღ，同比+35%◈◈◈ღ；归母净利润0.22亿元◈◈◈ღ，同比+141%◈◈◈ღ；归母净利率10.2%◈◈◈ღ。
25H1分红方案◈◈◈ღ：每10股派发现金红利0.85元（含税）◈◈◈ღ，合计派发2757.2万元（含税）◈◈◈ღ，分红比例49.4%
国内充分受益补贴◈◈◈ღ，海外无惧关税扰动◈◈◈ღ。公司上半年收入增长亮眼◈◈◈ღ，主要由北鼎中国贡献◈◈◈ღ：25H1北鼎中国创收3.3亿元◈◈◈ღ，同比+48.4%◈◈◈ღ；北鼎海外0.25亿元◈◈◈ღ，同比+0.7%◈◈◈ღ；OEM/ODM业务0.76亿元◈◈◈ღ，同比+2.1%◈◈◈ღ，OEM/ODM订单整体平稳未受外部贸易环境显著影响◈◈◈ღ。根据奥维数据◈◈◈ღ，25H1国内厨小电零售额同比+9%◈◈◈ღ，公司大幅跑赢行业◈◈◈ღ，充分受益以旧换新补贴◈◈◈ღ，公司线上线下均有不错表现——抖音因基数小实现翻倍增长◈◈◈ღ，京东渠道国补顺畅增速位列第二（50%+）◈◈◈ღ，淘系亦有不错增长◈◈◈ღ；线%◈◈◈ღ。自主品牌中◈◈◈ღ，新品电炉及电饭煲（同比+324%）◈◈◈ღ、杯壶（同比+86%）增速居前表现较好◈◈◈ღ。
费用显著压降◈◈◈ღ，低基数下盈利能力大幅改善◈◈◈ღ。受高毛利率业务（北鼎中国）的结构性带动◈◈◈ღ，公司25H1实现毛利率49.7%◈◈◈ღ，同比+2.2pcts◈◈◈ღ。其中◈◈◈ღ，北鼎中国◈◈◈ღ、北鼎海外◈◈◈ღ、OEM/ODM毛利率分别57.6%◈◈◈ღ、33.7%◈◈◈ღ、20.6%◈◈◈ღ，可比口径下同比-1.4pcts◈◈◈ღ、+2.1pcts◈◈◈ღ、+2.2pcts◈◈◈ღ，我们认为国内的套系化销售可能使得产品核算单价同比略低进而影响毛利率◈◈◈ღ。公司25Q2毛利率49.6%◈◈◈ღ，同比+3.3pcts◈◈◈ღ，25Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为30.7%/5.3%/4.7%/-0.4%◈◈◈ღ，同比-0.5/-3.3/-1.7/+0.7pct◈◈◈ღ，除因汇兑波动影响财务费用之外◈◈◈ღ，其余费用率均在收入快速增长背景下实现显著优化◈◈◈ღ，25Q2营销投入仍然较高◈◈◈ღ，看好公司费用投放持续落地生效◈◈◈ღ。综合影响下◈◈◈ღ，公司业绩弹性释放◈◈◈ღ，25H1/25Q2分别实现归母净利率12.9%/10.2%◈◈◈ღ，同比+3.0pcts/+4.5pcts◈◈◈ღ。
投资建议◈◈◈ღ：公司沉淀出差异化的高端品牌定位◈◈◈ღ，国内产品推新和新兴渠道建设有序推进◈◈◈ღ，外销业务供应链具备韧性◈◈◈ღ。根据公司25H1情况◈◈◈ღ，我们适当上调了内销增速◈◈◈ღ，预计25/26/27年归母净利润分别为1.19/1.41/1.64亿元（前值1.12/1.38/1.62亿元）◈◈◈ღ，对应动态估值分别为34.0x/28.7x/24.7x◈◈◈ღ，维持“增持”评级◈◈◈ღ。
2025年8月7日◈◈◈ღ，公司发布2025年半年报◈◈◈ღ。上半年◈◈◈ღ，公司实现营业收入69亿元◈◈◈ღ，同比增长39.21%◈◈◈ღ；实现归母净利润12.41亿元◈◈◈ღ，同比增长14.04%◈◈◈ღ；实现扣非归母净利润12.31亿元◈◈◈ღ，同比增长33.9%◈◈◈ღ。
订单集中落地◈◈◈ღ，上半年收入利润快速增长◈◈◈ღ，回款加速◈◈◈ღ，经营性现金流显著改善◈◈◈ღ。2025年上半年◈◈◈ღ，公司高端装备制造业务保持稳健◈◈◈ღ，收入42.24亿元◈◈◈ღ，同比增长22.42%◈◈◈ღ，毛利率小幅下滑5.25%◈◈◈ღ。天然气业务凭借一体化解决方案的核心竞争优势◈◈◈ღ，相关业务收入同比增长112.69%◈◈◈ღ，毛利率提升5.61%◈◈◈ღ，带动油气工程业务及技术服务业务收入同比增长88.14%◈◈◈ღ，毛利率提升6.62%◈◈◈ღ，板块业务收入占比提升至接近30%◈◈◈ღ。由于油气工程毛利率较低◈◈◈ღ，公司整体毛利率下滑3.46%◈◈◈ღ。报告期内◈◈◈ღ，公司执行收现举措◈◈◈ღ，回款力度加大◈◈◈ღ，上半年经营性现金流净额同比大幅增长196.36%◈◈◈ღ。
天然气新签订单高增◈◈◈ღ，海外业务毛利率提升◈◈◈ღ。报告期内◈◈◈ღ，公司新签订单98.81亿元◈◈◈ღ，同比增长37.65%◈◈◈ღ，存量订单123.86亿元◈◈◈ღ，同比增长34.76%◈◈◈ღ。且新签订单口径未计入曼苏里亚项目◈◈◈ღ、阿尔及利亚项目◈◈◈ღ、ADNOC项目◈◈◈ღ。在天然气业务实现高速增长背景下◈◈◈ღ，上半年天然气新签订单同比增长43.28%◈◈◈ღ，快于整体订单增速◈◈◈ღ。海外方面◈◈◈ღ，公司在实现收入◈◈◈ღ、订单双增长的同时◈◈◈ღ，订单质量持续提升◈◈◈ღ，海外业务毛利率稳步提高◈◈◈ღ，带动整体盈利质量上升◈◈◈ღ。
盈利预测及投资评级◈◈◈ღ：公司上半年业绩超预期◈◈◈ღ，其中天然气业务高速增长带动油气工程同比增长超过88%◈◈◈ღ。上半年公司新签订单同比增长超37%◈◈◈ღ，且不包括几大海外项目◈◈◈ღ，预计将于下半年完成签约并随后落地兑现◈◈◈ღ，同时海外业务发力◈◈◈ღ，毛利率水平不断提高◈◈◈ღ。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为30.21/34.63/41.49亿元◈◈◈ღ，对应PE分别为15.0/13.1/10.9倍◈◈◈ღ。选取业务类似的海油工程◈◈◈ღ、石化机械◈◈◈ღ、中海油服作为可比公司◈◈◈ღ，公司当前存在低估◈◈◈ღ，维持“买入”评级◈◈◈ღ。
风险提示◈◈◈ღ：原油价格持续下滑◈◈◈ღ；主要产油产气国资本开支不及预期◈◈◈ღ；新订单落地不及预期◈◈◈ღ；北美市场关税政策变化◈◈◈ღ；宏观经济变化◈◈◈ღ。
事件◈◈◈ღ：2025年8月8日◈◈◈ღ，公司发布2025年半年报◈◈◈ღ，根据公告◈◈◈ღ，公司25年上半年实现收入84.46亿元◈◈◈ღ，同比+63.63%◈◈◈ღ，归母净利润-2.38亿元◈◈◈ღ，扣非归母净利润为-4.24亿元◈◈◈ღ。分季度看◈◈◈ღ，公司25Q2实现收入43.11亿元◈◈◈ღ，同比+62.77%◈◈◈ღ，环比+4.23%◈◈◈ღ，归母净利润为0.63亿元◈◈◈ღ，扣非归母净利润为0.42亿元◈◈◈ღ，总体来看公司盈利改善较为显著◈◈◈ღ，在行业底部逆势实现扭亏为盈◈◈◈ღ，并于上半年累计实现18.55亿元的经营活动现金净流入额◈◈◈ღ，有效保障公司运营资金周转和财务安全性◈◈◈ღ，为后续发展奠定扎实根基◈◈◈ღ。
BC产品产销两旺◈◈◈ღ，海外占比持续提升◈◈◈ღ，溢价能力显著◈◈◈ღ。25年上半年公司ABC产品销量提升显著申搏官网◈◈◈ღ，出货量达到8.57GW◈◈◈ღ，同比+400%◈◈◈ღ，海外占比超过40%◈◈◈ღ，高价值市场持续突破◈◈◈ღ，ABC组件收入在公司总营收的占比持续提升◈◈◈ღ，由2024年上半年的32.96%提升至2025年上半年的74.44%◈◈◈ღ。订单方面◈◈◈ღ，25年上半年公司海内外组件采购订单合计约10GW◈◈◈ღ，从价格上看◈◈◈ღ，海外高价值分布式市场BC的溢价在10%-50%左右◈◈◈ღ，第三代满屏组件的溢价达到50%以上◈◈◈ღ，随着公司海外占比的持续提升◈◈◈ღ，叠加显著的溢价能力◈◈◈ღ，看好公司后续的业绩成长性◈◈◈ღ。
效率行业领先◈◈◈ღ，集中式市场加速进击◈◈◈ღ。公司产品效率行业领先◈◈◈ღ，第二代N型ABC组件量产交付转换效率达24.4%连续29个月位居全球商业化量产组件效率榜首◈◈◈ღ。公司持续进行技术创新◈◈◈ღ，通过汇流条后置◈◈◈ღ、精准叠焊技术等工艺创新◈◈◈ღ，推出第三代“满屏”组件◈◈◈ღ，使电池有效覆盖率进一步提升◈◈◈ღ，并将组件量产转换效率提升到25%以上◈◈◈ღ，该产品已于2025年3月率先对欧洲分布式等高价值市场启动批量交付◈◈◈ღ，引领行业进入25%新时代◈◈◈ღ。集中式场景方面◈◈◈ღ，公司针对集中式高双面率要求◈◈◈ღ，推出了80%±5%双面率BC组件产品◈◈◈ღ，今年以来已经先后入围多个集中式项目◈◈◈ღ，并中标大唐集团1GW BC光伏组件标段◈◈◈ღ，看好BC在集中式场景的渗透率持续提升◈◈◈ღ。
定增方案落地◈◈◈ღ，先进产能持续推进◈◈◈ღ，资金结构有望优化◈◈◈ღ。7月30日◈◈◈ღ，公司定增方案获得证监会注册许可◈◈◈ღ，公司拟募资35亿元◈◈◈ღ，主要用于义乌六期15GW搞笑晶硅电池项目以及补充流动资金◈◈◈ღ。本次项目有望助力公司现金产能建设的同时◈◈◈ღ，进一步优化公司财务结构◈◈◈ღ，有利于公司长期可持续发展◈◈◈ღ。
投资建议◈◈◈ღ：我们预计公司25-27年营收分别为192.62/286.28/355.17亿元◈◈◈ღ，归母净利润分别为2.11/14.98/21.97亿元◈◈◈ღ，25-27年对应PE分别为125x/18x/12x◈◈◈ღ。公司盈利能力边际改善显著◈◈◈ღ，后续随着规模效应的凸显和降本增效的持续推进◈◈◈ღ，叠加高层对于“反内卷”重视程度提升◈◈◈ღ，以及海外市场持续扩张◈◈◈ღ，公司业绩有望持续改善◈◈◈ღ，维持“推荐”评级◈◈◈ღ。
事件◈◈◈ღ：容知日新发布2025年中报及二季报◈◈◈ღ，2025年上半年公司实现营收2.56亿元◈◈◈ღ，同比增长16.55%◈◈◈ღ；实现归母净利润0.14亿元◈◈◈ღ，同比增长2063.42%◈◈◈ღ；实现扣非净利润0.13亿元◈◈◈ღ，同比增长3091.44%◈◈◈ღ；公司整体毛利率为64.69%◈◈◈ღ，同比增加2.16pct◈◈◈ღ。销售费用率为29.15%◈◈◈ღ，同比增加1.55pct◈◈◈ღ，管理费用率为10.71%◈◈◈ღ，同比减少0.02pct◈◈◈ღ，研发费用率为23.53%◈◈◈ღ，同比减少2.64pct◈◈◈ღ。2025年第二季度◈◈◈ღ，公司实现营收1.73亿元◈◈◈ღ，同比增长8.54%◈◈◈ღ；实现归母净利润0.21亿元◈◈◈ღ，同比增长3.34%◈◈◈ღ；实现归母扣非净利润0.20亿元◈◈◈ღ，同比增长0.68%◈◈◈ღ。
数据积累+垂类大模型◈◈◈ღ，AI诊断打开工业智能新场景◈◈◈ღ。在数据积淀上◈◈◈ღ，公司实时接入数据中心远程监测的重要设备超18.7万台◈◈◈ღ，积累超3.3万个设备故障案例数据◈◈◈ღ，以及诊断专家常年标记的大量诊断标签◈◈◈ღ，为AI算法研究筑牢根基◈◈◈ღ。依托数据禀赋◈◈◈ღ，结合长期AI算法研发投入◈◈◈ღ，公司持续迭代更新PHMGPT垂直领域大模型◈◈◈ღ。技术应用◈◈◈ღ。
